债务违约导致评级降低，“白马股”康得新为何资金如此紧绷？

近日，上市公司康得新遭遇了实质性债券兑付违约，账面曾经积累了150多亿元的“现金奶牛”，却沦落到连10.41亿元的债券本息也无法按期兑付，信用评级被大幅下调。连续遭遇重大资产重组失利、控股股东股份质押风险暴露和涉嫌信息披露违规等一系列“黑天鹅事件”之后，业务扩张过于激进的康得新，该怎么办？

2019年1月15日，沪深两市飞出的最大“黑天鹅”，莫过于康得新复合材料集团股份有限公司（证券简称：康得新，证券代码：002450.SZ），对于当天到期的本息合计10.41亿元的债券，不能按期兑付。

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值得关注的是，2019年1月14日，康得新在公告2018年度第一期超短期融资券，在1月15日到期后，其兑付存在不确定性风险的同时，披露了公司发行的2018年度第二期超短期融资券也即将到期，并且其兑付同样存在不确定性风险。据当天公布的相关公告披露，将于2019年1月21日到期的2018年度第二期超短期融资券，其发行总额为5亿元，发行期限为270天，债券利率为5.83%，到期应兑付本息合计为5.22亿元，届时恐怕康得新也很难按期兑付。受此影响，公司的长期信用评级被下调至CC级，且评级展望并不稳定。

账上“不差钱”，却没法兑付到期债券

据康得新的《2018年度第一期超短期融资券未按期兑付本息的公告》披露，本应于2019年1月15日到期，由公司兑付本息的2018年度第一期超短期融资券（债券简称：18康得新SCP001，债券代码：011800757），截至当天营业终止，“公司未能按照约定筹措足额偿付资金，不能按期足额偿付本息，已构成实质违约。”

据该公告披露，18康得新SCP001的发行总额为10亿元，发行期限为270天，债券利率为5.5%，到期还本付息总金额应为10.41亿元。康得新方面对于公司无法按时还本付息作出如下解释：“四季度以来，受宏观金融环境及销售回款缓慢等诸多因素影响，公司的资金周转出现暂时性困难。”

可是，实际情况或与康得新的解释存在一些差异。2018年四季度，特别是从2018年11月起，政府及下属相关主管部门已经对货币政策和财政政策进行了调整，使之进一步有利于实体经济稳健运行，特别是有利于民营企业的健康发展。即使政策的执行和传导存在时间延迟的问题，但是作为A股市场的“绩优股”，要出现比2018年前三季度更险恶的宏观金融环境，可能性并不大。

此外，根据康得新的2018年第三季度财务报告披露，截至2018年9月30日，公司合并资产负债表上货币资金余额高达150.14亿元，合并现金流量表上的现金及现金等价物余额为143.13亿元，资金比较充裕。2018年前三季度累计经营活动、投资活动和筹资活动的现金流出小计分别为69.42亿元、34.83亿元和108.58元，前三季度累计现金流出合计为212.83亿元。而2018年三季度经营活动、投资活动和筹资活动的现金流出分别17.51亿元、9.84亿元和47.92元，三季度现金流出合计为75.27亿元，仅为三季度末现金及现金等价物余额的52.59%。康得新作为国内高分子复合材料、功能膜材料、预涂膜和光学膜制造行业中的领军企业，其所在行业并不具有明显的季节性。虽然不乏第四季度现金流出高于第三季度的可能性，但是出现“一个季度花了两个季度的钱”的情况，这种可能性却相当小，更遑论上述推算建立在并未计入三大类现金流入的基础上。难道是大股东康得投资集团有限公司（以下简称：康得集团）因资金极度匮乏而存在关联方资金占用么？

值得关注的是，在康得新2018年前三季度累计筹资活动现金流出中，偿还债务支付的现金高达101.00亿元，占前三季度总现金流出的47.46%。而在公司2018年三季度的筹资活动现金流出中，偿还债务支付的现金达到43.53亿元，占三季度总现金流出的57.83%。显然，如果康得新的债务违约确实是账面资金告罄，无力偿付债券到期本息，而并非如坊间传闻公司存在财务造假等推测，那么2018年第四季度康得新偿还债务支付的现金流出，很可能是罪魁祸首。

据康得新2018年三季报披露，截至9月30日，公司合并资产负债表下短期借款余额为61.81亿元、长期借款余额为4.78亿元，而应付债券余额依然有40.47亿元之巨，如果上述短期负债和部分一年以内长期负债在2018年四季度集中兑付，那么不排除确有导致公司资金紧张的可能性。

“大白马”陷入“雷”阵，市值大幅缩水

曾经的康得新，是沪深两市难得的高成长“大白马”。从业绩成长性来看，从2008年到2017年，公司的营业收入、归母净利润和扣非归母净利润的同比增长率都没有任何一年低于20%，在2016年以前甚至都没有任何一年低于40%，期间营业收入、归母净利润和扣非归母净利润的年化复合增长率分别高达61.09%、74.33%和74.48%，在长达9年的时间内，实现如此高增长，其盈利能力和业绩成长性，毋庸置疑。

再从股价方面来看，自2010年7月16日康得新以复权后1.30元/股的价格上市开盘，到2015年5月28日，达到复权后日内最高价为23.40元/股，在不到5年的时间内，其股价大涨了18倍。直到2017年11月22日，公司股价依然保持上涨趋势，当天公司的复权后股价创出历史新高26.67元/股，实际股价为26.78元/股，市值约为948.28亿元。

可是，随着康得新接连遭遇诸如：重大资产重组失利，控股股东股权质押风险暴露，以及控股股东与持股5%以上股东因或存信披违规事项被证监会调查等一系列利空集中爆发，公司的股价已经不复当日荣光。截至2019年1月16日，公司股价收于6.15元/股，从2017年11月22日算起，最大累计跌幅已经高达77.04%，其市值也已经缩水到217.77亿元。

资金紧绷，或源于激进的碳纤维产业布局

仅仅因为一笔10亿元左右的债务到期无法兑付，康得新付出了沉重的代价，信用评级从2019年1月10日的BB级，乃至1月2日时的AA级，大幅下降到了公告披露当天的CC级；市值从公告披露前的268.41亿元，下降到1月16日收盘时的217.77亿元，三个交易日内缩水了18.87%。对于一家2018年三季度就已经盈利超过22亿元的上市公司，这应该是不可理解，也是不能接受的结果，但康得新就是让这一切发生了，而且也没有任何的进一步解释。

遍观康得新最近一年中所遭遇的种种“黑天鹅”事件，无论是因为资金紧张导致债券兑付违约和重大资产重组失利，还是控股股东持股质押比达到99.45%，抑或是引入机构投资者浙江中泰创赢资产管理有限公司时，因未披露股东间可能的一致行动关系，遭到证监会立案调查，其背后都隐藏着一条主线——康德集团和康得新因布局“世界级”的高性能碳纤维产能，而对资金极度渴求。

根据康得新在2017年10月18日发布的投资补充公告披露，康得集团、康得新，以及山东省荣成市国有资本运营有限公司（以下简称：荣成国资）三家共同投资康得碳谷科技有限公司（以下简称：康得碳谷），本次增资金额为130亿元，增资后康得碳谷的注册资本为140亿元。康得集团、康得新和荣成国资分别出资90亿元、20亿元和20亿元。据相关公开报道，在康得碳谷科技有限公司的高性能碳纤维项目建成达产之后，可年产6.6万吨高性能碳纤维，高性能碳纤维原丝16.8万吨，高性能碳纤维复合材料3万吨，预计年销售收入达到1,000亿元。但是据相关统计，2017年度，全球的高性能碳纤维产能仅略超7万吨。

如果康得碳谷的计划能够成功，再加上康得集团在中安信科技有限公司和康得复合材料有限责任公司的碳纤维业务布局顺利，后期根据康得集团的承诺，将碳纤维板块业务注入上市公司平台，那么高性能碳纤维将是康得新继预涂膜和光学膜之后，第三个拥有“全球定价权”的业务领域。可惜的是，这一步迈得有些太大了，碳纤维业务进展可能也不及预期，或许已经给整个康得集团和康得新带来了巨大的资金压力。