煮酒论PE

如同时下的入夏气温，中国PE行业一天热似一天，正在一个全速前进的快车道上风驰电掣、急剧膨胀。

来自清科研究中心的数据显示，目前活跃在中国私募股权市场的PE投资机构约200多家；若按广义PE(指对所有IPO之前及之后的企业所进行的股权或准股权直接投资，包括处于种子期、初创期、扩张期、成熟期阶段的企业)统计，清科数据库(Zero2IPODatabase)目前收录并一直在跟踪的PE投资机构则已达到上千家之多。

10余年的发展历程，是需要对中国的PE做一个小结的时候了。

2010的PE江湖

创业板的推出、持续的IPO热潮和流动性的丰裕成为滋养PE的肥沃土壤。然而就在大量资本急于赶赴这场饕餮盛宴之时，2010带来的却是行业调整的信号。尽管总体大势上，中国PE市场每年的募资金额呈现逐年增长的态势。

同比增、环比降。来自清科的统计数据显示，今年一季度中国大陆地区共有36起投资案例发生，投资总额为9.72亿美元。投资案例数比去年同期的27起上升了33.3%、比上季度的41起则下降了12.2%；投资金额比去年同期的6.04亿美元上升了61.0%、比上季度的14.74亿美元则下降了34.1%。

疲态或许来自前期过快的“狂奔”和金融危机余震两方面的夹击。根据清科的统计数据，2007年中国PE市场募集资本量为US$35.6B；到了2008年，这一数字猛然飙升至US$61.2B。2009年，由于受到全球金融危机的影响，新募基金个数和募集金额都出现了大幅度的下挫，全年募集资本量仅为US$13.0B。

从2007年的“不差钱”到2009年的募资不畅，可谓冰火两重天。尽管随着宏观经济的回暖，私募融资也正在慢慢触底回升，不过，业内人士认为，金融危机的“余威”，加之创业板所带来的动荡，PE行业的调整或仍需不短的时日。

北京似乎是PE青睐的风水宝地。上述36起投资案例虽分布在11个省市，北京却独占12起案例，稳坐第一把交椅；上海7起投资案例，占已披露总投资案例数的20.0%。值得注意的是，一季度湖北地区有4起私募股权投资案例发生，荣升地域排行第三名。并且依仗中联重科的案例，湖北共吸引了来自私募股权基金3.89亿美元的投资，超过北京位居第一。

从投资行业分布情况来看，今年一季度PE在科技行业多有斩获，前三名活跃的投资领域均为科技类。其中案例数最多的是IT行业，共有5起。这表明，PE也在寻求除传统行业及服务行业以外的高成长行业。

投资金额方面，则是机械制造行业拔得头筹：以3.86亿美元引领其他行业。这主要归功于弘毅投资、中国建银投资有限公司和湘江产业投资基金对中联重科的投资。而一直受资本追逐的连锁及零售行业上半年的投资占比则相对较小。

成长资本和PIPE类投资金额平分秋色

在中国经济保持高增长的阶段，具有优秀商业发展模式及较高成长性的中国企业仍是私募股权基金投资的重点。今年第一季度，共有28起成长资本投资案例发生，投资金额为4.64亿美元，投资案例数和投资金额分别占本季度投资总量的77.8%和47.7%。

其中吸引眼球的案例当属美国私募股权投资公司银湖投资集团（SilverLake）以约4000万美元收购了中国半导体公司展讯通信有限公司13%的股权。

另外，本季度共有6起PIPE类（PE参与已上市企业的非公开股票发售）投资案例发生，占投资案例总数的16.7%，包括对中联重科、UT斯达康的投资。投资金额为4.89亿美元，占投资总额的50.3%，领先于其他各类投资策略并与成长资本平分秋色。这表明在海内外资本市场持续走暖的情况下，PIPE类投资仍旧具有一定投资空间。

2009年PIPE的案例，个数仅占当年所有案例的12.8%，但金额占比达到66.7%的数据，亦说明PIPE类投资仍旧具有一定投资空间。

海龟云集的江湖

有人的地方才有江湖。PE人生活和战斗的江湖，又是怎样一番风景？

PE行业在中国的迅猛发展和日益火爆，自然吸引了越来越多的人进入到这个诱人的领域。“从起步比较早、发展比较稳健的几家机构来看，很多骨干人员都具有海外学习或工作的背景。”清科研究中心分析师段宁宁介绍说。

有海外经历的人接触PE比较早，能够将国外一些较为成熟的投资理念带入中国。这无疑形成了一股强大的力量，对国内PE行业逐步走向成熟有正面的推动作用。

“当然也有完全本土背景、投资业绩优异的例子。作为本土团队，其主要优势在于对国内投资环境比较了解，与政府机关及各大交易所等国内机构沟通成本较低。”段宁宁补充道，“另外，我们也看到有部分实业出身的优秀人才投身到中国私募股权市场中来，部分有自己的创业经历，对于资本市尝产业以及经营管理都有比较全面的认识。”

PE天生使命是增值，但增值与否是不是PE人考核的唯一标准？“各PE机构对于普通合伙人和投资经理的绩效考核标准各异，激励机制也不一样。”段宁宁解释说，“总的来说，普通合伙人和投资经理的收入来源主要包括管理费以及附带权益(CarriedInterest)等部分，其中管理费部分与LP的承诺资本金挂钩，附带权益部分则与项目投资收益挂钩。不同的机构与LP之间约定的费用收取标准、比例及时间也有一定差异”。

对此，几乎可以理解为“合同决定一切”。而由于考核方式及标准的差异，他们同样面临“贫富悬殊”的困惑。

此外，中国PE市场的圈子很小，人员的流动性相对较高，主要原因在于个人职业规划的升级。部分经验丰富的PE投资家会选择成立自己的PE基金管理公司，以求实现自身事业规划的终极目标。另外，部分业内从业者出于种种原因，在关注的投资领域、在投资中所处的角色等方面随着PE市场的不断变化，亦对自己事业方向进行调整，当然也不乏部分业内从业者对于公司激励机制、企业文化等存在不满的因素。

　　榜上江湖

每年，清科的“中国创业投资暨私募股权投资年度排名”都是PE产业瞩目的焦点。多少机构，几多荣辱，几多兴衰，都在这个榜单上凝练、浓缩。仿若一个万花筒，从这里便可以窥见中国PE的春花秋月。

榜上江湖的一个显著特点，是变化多端、风云诡谲。上榜PE来也匆匆、去也匆匆，折射出整个行业坎坷的“成长”历程：到目前为止，以稳定性强、偶然性小为考核标准，30强难觅。

不过，领先的第一梯队正逐步成形。创新投、IDG、软银、联想投资连续多年位居榜单前10名，其中，IDG更连续8年登上榜单前3名。红杉、德同、鼎晖自成立以来就连续居于排行榜的前列。凯鹏华盈、兰馨以及本土PE机构深圳达晨最近几年也是来势汹汹、连续上榜，且位置不断向前。

9年的清科榜单，连贯成一幅PE业大浪淘沙的恢弘画面，近10年来中国PE主流机构的形成过程在此一览无余。特别是最近三年的榜单前10名，基本上已构成中国PE领先梯队的班底。

在领先者逐渐与“大部队”拉开距离的同时，昙花一现的PE也在所难免。如2002年有18家机构新上榜，其中有9家之后再没出现，这种一次性出现率高达50%；2003年新入榜机构10家，其中7家后来失踪，比例高达70%。

根据统计，这类昙花一现型PE主要包括三种类型：一是各地政府成立的创投机构，如浙江、安徽、河北等地的政府创投机构；二是汇丰银行、光大控股、摩根大通等一些大型金融机构成立的直接投资公司或部门；三是一些大企业集团如东软、万向、方正等成立的投资公司。而2004年以后，随着上述部分机构退出市场，上榜的新机构逐渐减少，一次性上榜的情况也开始减弱。

少数PE领先，众多PE跟随，榜单前10位的机构已然成为中国PE的主力军。随着时间的推移，这20%的PE机构稳定性会越来越强，它们将影响和领导中国PE投资的方向和策略，二八定律，在中国PE界也存在，并将日益凸显。

　　本土PK外资

榜上江湖最可喜的变化之一，当属本土和外资PE的力量变化。毋庸讳言，中国PE行业一直是外强中弱、外资PE占据主导地位。2006年以前，本土PE的上榜数量和持续能力均与外资机构相去甚远。直到2007年，10强排名中本土机构才开始占据3席，并逐渐显示出堪与外资机构相抗衡的力量。

“近几年随着人民币基金的快速兴起，中国私募股权市场可谓一枝独秀，特别是中国本土PE投资机构表现尤为活跃”，段宁宁介绍，“我们看到不断有新的PE投资机构成立，从投资机构的组织形式上也呈现出多元化的特点。当然，中国PE市场还很年轻，特别是在当前行业法律法规尚不完善的情况下，我们对缺乏优秀过往业绩及品牌建设的新兴PE的发展持保守态度。”

清科将PE机构类型划分为本土（民营及国有）、外资以及中外合资三类。清科认为，与外资PE相比，本土PE机构起步较晚，相对投资经验不足，但从清科自1990年以来对中国私募股权市场持续跟踪的研究来看，可以说本土PE投资机构的成长速度是惊人的。特别是近几年，随着中国多层次资本市场建设的逐步完善，监管层面对有限合伙制的逐步认可及相关政策的陆续出台，特别是创业板的推出，使得我国境内PE退出渠道逐步畅通。据其观察，受利好刺激，大量人民币资金涌入中国私募股权市场，将本土PE推向了新一轮高速增长期。

外资PE一统天下的情况已经被彻底打破。本土PE不论在基金募集方面还是项目投资方面的活跃度都超越了外资PE，从而占据市场主导。

尽管现阶段本土PE在单个基金募集规模及投资项目金额方面与外资PE仍存在一定差距。但随着中国私募股权市场的不断发展，本土和外资PE机构将凭借各自的不同特点，占据中国PE市场上相应的市场份额。2009年的数据显示，人民币基金募集个数上占据80%以上，而募资金额方面，也与外资平分秋色。

清科认为，社保基金和政府财政（包括相关政府部门和专门设立的政府引导基金），可以说是人民币基金重要的资金来源。同时，随着中国私募股权市场的快速发展壮大，尤其是“本土募资、本土投资、本土退出”的境内资本循环机制的逐步形成，以“国有大中型企业、上市公司、民营企业、富有个人”为代表的本土LP群体在正在快速扩容。

比如，以券商直投为代表的金融资本近两年在中国PE市场上非常活跃，银行、信托、保险公司亦在积极探索开拓PE投资的新模式，中国人民币基金LP的资本总量有望迎来爆炸式的发展。

希望正在萌芽，尽管路还很长。