西上海再战IPO：业务长期依赖上汽集团，依然面临租赁风险

西上海汽车服务股份有限公司（公司简称：西上海）主营业务是为汽车行业提供综合物流服务，以及汽车零部件的研发、生产和销售。公司的主要客户为国内汽车生产厂商及其下属企业。目前，公司正在冲刺IPO。

业绩增速放缓，业务长期依赖上汽集团

西上海由西上海集团的汽车物流业务分拆而成，西上海集团旗下的上海西上海集团汽车服务有限公司，成立于1992年，设立时其业务包括汽车物流、汽车服务、汽车销售、房产置业、投资发展、都市产业、民生服务等七大领域。

2007年起，西上海与西上海集团之间经历了多次资产转让和受让。到2016年西上海首次申报IPO，西上海与西上海集团之间的资产转让和受让才基本结束。为了规避同业竞争，西上海集团放弃了一些资产的参股股份。截至招股书申报日，西上海拥有5家子公司及3家分公司，公司主要形成了汽车物流与零部件制造两大业务。

业绩方面，报告期2017年-2019年，西上海分别实现营收12.87亿元、12.80亿元、12.23亿元；实现归母净利润分别为8659.47万元、9244.68万元、9546.96万元。2018年和2019年西上海汽车的营收同比增幅为-0.54%、-4.47%，持续下滑，归母净利润同比增幅为6.76%、3.27%。2019年该公司业绩增速明显放缓。

进一步分析发现，2017年-2019年，上汽集团为西上海提供了66.40%、70.62%和71.27%的主营收入。其中，2019年上汽集团为西上海贡献了50.79%的汽车物流服务收入；西上海生产的汽车内饰等零部件，2019年88.51%的销售额由上汽集团提供。公司在业务方面对上汽集团已经形成依赖。

汽车物流业务是西上海营收的重要组成部分，如上所述，该业务一半以上来自上汽集团。然而，上汽集团子公司安吉汽车物流是国内最大的汽车物流公司，与公司汽车物流业务有重叠，未来西上海与上汽集团的合作是否具有可持续性可能也要先打上一个问号。

此外，应收方面，公司在与汽车制造商的价格谈判中不占优势，且大型汽车制造商通常会拖延付款，这使公司账上形成大量的应收账款，2017年到2019年，公司应收账款分别为3.72亿元、3.58亿元、4.08亿元，占公司当期资产总额的比率分别为33.39%、32.56%、36.40%。截止2019年年末，西上海的短期借款8000万元，应付票据2387.13万元，应付账款29986.33万元，三者合计超4亿元，而公司的货币资金和应收票据的总额只有3.06亿元，并不能完全覆盖流动负债，债务压力也不小。

行业不景气，未来发展或堪忧

西上海在招股书中称，中国汽车行业仍有广阔的前景，给出的理由是我国每千人汽车保有量距离发达国家保有量水平还有比较大的差距，2018年我国的千人汽车保有量是170辆，美国是在800辆左右，欧洲、日本在500-600辆左右。

但是考虑到中国人口基数以及城市规划、交通与西方国家巨大的差异，上述理由可能有些偏差。

而且，汽车物流依托汽车行业发展，汽车物流企业的收入增速波动情况与汽车生产量（销量）增速基本同步。汽车行业是个强周期行业，年销量波动很大。另一方面，我国的汽车行业经过多年快速发展，各大一线城市汽车保有量逐渐接近其交通系统承载能力上限。为解决城市交通拥堵问题，部分城市出台限购汽车政策。汽车限购政策的出台对汽车产业发展有一定影响。自2017年国内乘用车创下2474万辆销量顶峰后，国内乘用车销量在随后两年连续下滑。2019年，汽车产量和销量分别为2572.1万辆和2576.9万辆，同比分别下降7.5％和8.2％。对于西上海来说，这些行业风险也不容忽视。

此外，除汽车物流业务外，2017-2019年，公司汽车零部件业务的产能利用率呈现逐年大幅下滑的态势。其中包覆件的产能利用率从2017年的78.15%下滑到2019年的59.02%，而涂装件的产能利用率则从118.09%下降到32.36%，西上海的零部件业务生产线的利用率已经非常低下。

4年后再战IPO，租赁风险依然存在

公司并不是第一次冲刺IPO。2016年首次递交招股书后，西上海火速撤回，背后原因或与公司实控人曹抗美被涉及到受贿贪污案件有关。根据招股书披露，公司实际控制人之一曹抗美曾于2011年至2016年期间向原上海市经济和信息化委员会主任李耀新提供资金共计817万元。

与前一次IPO相比，两次次募资项目的也存在一些差异。前次IPO中的募投项目“乘用车立体智能分拨中心（立体库）扩建项目”（下简称“立体库项目”），到了2020年目变为西上海IPO唯一募投项目，拟以募集资金投入49811 万元。前次IPO中，汽车零部件集散装配中心新建项目及补充流动资金及偿还银行贷款项目已经消失不见。

此外，西上海本次招股说明书显示，公司存在租赁物业风险，该“租赁物业风险”的源头，来自“西上海集团电器城有限公司”（公司简称“电器城”）。

从名称上看，电器城似乎属于西上海集团，实际上双方并无关联关系。招股书显示，公司自2012年起向电器城租赁了面积为147034平方米土地，用于开展整车仓储及运营业务，但电器城不顾合同的续签约定，要求西上海在三个月内（2020年3月）无条件搬离该等场地。

其实，西上海被房东驱逐的情况在再前次IPO时就已披露。早在2016年的招股书中也曾表示，“公司预计该处整车仓储场地使用年限在10年以上，但与上海西上海集团电器城有限公司的租赁合同一年一签，目前所签订的租赁合同到期日为 2017 年…，租赁双方若对租赁条件无异议，可续签租赁合同；尽管有前述约定，公司在租赁期限内自接到上海西上海集团电器城有限公司搬迁通知三个月内无条件搬离该等场地。”

公司的重要业务整车仓储及运营，就建立在这一租赁地产上，因此该风险不容忽视。