亏本销售、毛利率异常，华培动力为了IPO还是蛮拼的

上海华培动力科技股份有限公司（简称“华培动力”）是一家主要从事涡轮增压器零部件的研发、生产及销售的拟上市公司，公司主要产品为放气阀组件，涡轮壳和中间壳及其他零部件都是打酱油的产品，收入占比很小。我们通过深入研读公司的招股书发现，公司报告期内收入增长较快，或源于对大客户的信用放宽与让利销售。此外，我们还发现公司存在关联公司股权转让后继续向公司低价出售产品、产品毛利率异常高等诸多问题。

    华培动力2015年至2017年营业收入分别为3.18亿元、3.28亿元、4.44亿元，报告期内呈稳定的上涨趋势。可是上述稳定的营收增长，却可能是公司通过放宽大客户的销售信用以及采取一些让利销售的行为来突击营收的结果。

根据招股书披露，华培动力报告期各期末的应收账款账面价值分别为6,322.64万元、8,177.40万元和1.34亿元，占同期营业收入的比例分别为19.87%、24.89%和30.23%。公司应收账款在报告期内大幅上涨，尤其在2017年，应收账款同比2016年增加了64.13%，而且各期应收账款所占营收比例也逐年提高，说明应收账款的增速明显高于营业收入的增长速度。

而华培动力主要的应收账款来源是博格华纳与三菱重工两个大客户。据招股书披露，报告期内公司来自于博格华纳的销售金额分别为8,759.01万元、11,880.48万元、11,851.76万元，占各期华培动力总销售额的27.53%、36.17%、26.69%。其中2016年博格华纳向华培动力采购的金额增长幅度比较大，相比2015年增加了35.63%。值得一提的是，公司2016年延长了博格华纳旗下子公司博格华纳墨西哥的信用账期，将账期由60天统一调整至90天，这也导致了博格华纳墨西哥应收账款余额由2015年的1,337.49万元增长到了2016年的2,423.52万元，涨幅达到了81.20%。如此看来，信用期的放宽或许是博格华纳当年大幅增加对公司采购量的原因之一。

另一个华培动力的大客户是三菱重工。据招股书披露，报告期内公司来自于三菱重工的销售金额分别为2,943.15万元、5,250.87万元、5422.20万元，占当期总销售额的9.25%、15.98%、12.21%。按照招股书中公司披露的信用政策，三菱重工的旗下子公司上海菱重的信用账期为90天，然而报告期内上海菱重的应收账款周转天数分别为128天、108天、174天，远远超过了信用政策规定的天数，尤其在2017年，上海菱重的应收账款周转天数达到了公司规定信用期的近两倍时间。或许由于公司对于上海菱重应收账款逾期风险的忽视，又或许对催促上海菱重归还已经逾期的应收账款的回款管理不力，上海菱重在报告期内的应收账款余额也是大幅上涨，各报告期期末分别为1,026.52万元、2,126.25万元、2,768.64万元，其中2017年上海菱重更是成为了公司的第一大应收账款客户。收入虽然增长了，但是华培动力的营业收入质量下降，或由此可见一斑。

华培动力报告期内突击营收的手段除了对大客户放宽信用、对大客户逾期应收账款的显著增加视若罔闻之外，还存在通过对大客户的让利销售，甚至是亏本销售来实现的情况。让利销售的对象就是上述提到的公司第一大客户博格华纳。首先是在销售单价上，公司向博格华纳销售的产品单价明显低于其他客户。公司的主营产品为放气阀组件，据招股书披露，报告期内放气阀的销售单价分别为26.85元、27.96元、29.43元，而对博格华纳的销售单价仅为23.51元、24.97元、24.11元，相较于平均单价分别降低了14.21%、10.69%、18.08%。在公司的前十大客户中，公司对于博格华纳的放气阀销售单价也是最低的，其余客户中放气阀销售单价最低的为美达工业，报告期内销售单价分别为25.52元、25.36元、34.42元，也明显高于公司对博格华纳的单价。

除了放气阀产品对博格华纳的让利销售之外，涡轮壳与中间壳产品还出现了亏本销售的离奇现象。据披露，公司前五大客户中采购涡轮壳与中间壳的仅有博格华纳。涡轮壳与中间壳同为壳类产品，报告期三年内平均成本分别为72.13元、69.34元、70.12元，而公司卖给博格华纳的销售单价竟然为70.27元、67.43元、76.77元，其中2015年与2016年售价还不及每产品的单位成本，也就是说2015年与2016年每向博格华纳出售一个涡轮壳或中间壳，公司便分别出现1.86元和1.91元的毛利亏损。这样看来，公司可能存在不惜亏损也要突击当年销售收入的情况，为了财务数据好看，华培动力也真是蛮拼的。

    据招股书披露，嵘航动力为华培动力的主要供应商，公司主要向嵘航动力采购通用型垫片和铆钉类装配件和冲压工艺的放气阀组件毛坯件，以及整形、下料打孔等。其中2015年、2016年嵘航动力为公司的第一大供应商，2017年为公司的第三大供应商，报告期内向公司提供原材料零部件的采购金额分别为1,195.91万元、1,314.44万元、1,147.47万元。

根据国家企业信用信息公示系统披露，嵘航动力成立于2011年4月，实际控制人为季军，原始股东包括季军、吴灵丽、吴晴玲、吴世友、吴必正、吴佳，其中季军出资30万元，占注册资本30%，其余五人共出资70万元，占注册资本70%。其中吴佳是华培动力的股东之一，而据招股书披露，吴灵丽、吴晴玲、吴世友、吴必正也都为华培动力实际控制人吴怀磊的近亲属。也就是说，嵘航动力是一家由华培动力实际控制人近亲属成立并控股的公司，曾是华培动力的关联企业。2014年吴灵丽、吴晴玲、吴世友、吴必正、吴佳陆续退出嵘航动力，于是嵘航动力与华培动力之间的关联关系从表面上就解除了。

但是，比较奇怪的是，华培动力不仅没有减少对嵘航动力的相关采购，而且能够继续享受低于市场价格的供货。2016年，华培动力对嵘航动力采购额从1,195.91万元增加到了1,314.44万元，增幅9.91%。然而事实上嵘航动力的产品并非不可替代，根据招股书披露，在公司的供应商群体中，昆山贝莱德汽车配件有限公司、连云港冠钰精密工业有限公司都为嵘航动力的同类型供应商，可提供相近的产品与服务。更重要的是，公司2017年还开发了新的供应商上海风梦塑料制品有限公司（简称“上海风梦”），为公司提供通用型垫片和铆钉类装配件和冲压工艺的放气阀组件毛坯件，以及整形、下料打孔等原料和服务，也几乎与嵘航动力的业务一摸一样。

在这些同类型供应商中，嵘航动力提供的采购单价最为便宜。据招股说明书披露，2017年华培动力对嵘航动力、上海风梦采购的装配件，主要为机械加工工艺的铆钉单价分别为2.02元与2.11元，而对嵘航动力、上海风梦、昆山贝莱德汽车配件有限公司采购的机械加工外协服务平均单价分别为1.88元、2.04元、2.16元。嵘航动力提供的采购单价明显低于其他同类型供应商的采购单价。既然已经没有关联关系了，嵘航动力为什么还是低价向华培动力供货呢？是否存在隐秘的关联关系，或者关联交易的非关联化了？我们只能表示怀疑。

    报告期内，华培动力的毛利率存在异常，明显高于同行业可比上市公司的平均水平，恐怕也存在不合理之处。

华培动力报告期内的综合毛利率分别为48.05%、49.16%、46.98%，其中放气阀组件的毛利率分别为52.68%、54.90%、51.24%。据披露，放气阀组件未公示的第一大主营产品，报告期内销售收入分别占营收的90.38%、88.29%、90.19%。因为公司仅生产涡轮增压器的零部件产品，而同行业可比上市公司中涡轮增压器业务仅是所有业务的一个分支，所以将华培动力的综合毛利率视为涡轮增压器业务毛利率，与其他同行业可比上市公司细分的涡轮增压器毛利率做对比具有较高的合理性。据招股书披露，同行业可比上市公司的涡轮增压器业务平均毛利率在报告期内分别为31.64%、33.84%、28.63%，明显低于公司的毛利率水平。对于明显偏高的毛利率，公司在招股书中解释为细分市场竞争格局差异和客户集中度不同。

然而在同行业可比上市公司中，科华控股股份有限公司（证券简称：科华控股，证券代码：603161.SH）是与华培动力最具可比性的。据招股书披露，在同行业上市公司中，科华控股和华培动力同属于涡轮增压器整机制造商的零部件供应单位，细分领域一致。科华控股主要产品包括涡轮壳及其装配件、中间壳及其装配件和其他机械零部件，与公司的主营产品几乎一致。并且，科华控股的供应商与公司有多家重叠，大客户也有多家一样，包括霍尼韦尔、博格华纳、三菱重工等涡轮增压器制造商，且客户集中度与公司相近。科华控股报告期内毛利率分别为33.57%、37.07%、32.39%，虽比行业平均高一点，但也依然明显低于华培动力的毛利率水平。这样看来，华培动力在招股书中对于自身高毛利率的解释恐怕有些难以自圆其说。

另有一个同样排队等候上市的无锡蠡湖增压技术股份有限公司（简称蠡湖增压）与华培动力同样是从事涡轮增压器零配件的生产和销售，该公司招股书披露的综合毛利率只有20.69%、28.91%、27.41%，在完全可比的三年报告期内，综合毛利率基本只有华培动力的一半左右，而且蠡湖增压的主要客户也是霍尼韦尔、博格华纳、三菱重工等全球主要的涡轮增压器生产商。在行业、主要客户都基本一致的情况下，我们实在不知道华培动力为什么能够拥有如此之高的毛利率。