A股期待小牛市

绝大多数券商预测2012年上证指数的核心波动区间的下限在2100点~2300点之间，而上限在2800点~3200点之间。

经历了两年的熊市之后，看好2012年A股表现的声音开始多了起来。“空头司令”谢国忠2011年破天荒地开始唱多A股，我们调研的多家第三方理财机构也普遍认为，2012年的A股是资产配置的首选方向之一。

作为“业内人士”，证券公司对于2012年的A股也是谨慎乐观居多，但也有券商如中金公司看到了1680点附近。

　　小牛市?

根据本刊的统计，绝大多数券商预测2012年上证指数的核心波动区间的下限在2100点~2300点之间，而上限在2800点~3200点之间。（表1）

考虑到券商的预测大多是在2011年11月底、12月初做出的，此时上证指数点位在2300点附近，一个简单的理解是：2012年A股向下的空间有限，约200点，不到10%，而向上的空间要大许多，即使以2800点计算，最高上涨幅度也超过20%。

国泰君安认为，2012年将是一个“小牛市”，理由是：“一个伟大的转型已经开始了，对股市我们变得积极。”这些转型包括：2011年下半年以来，我们看到了地产调控的大框架、看到了地方债破题信贷难题、看到了地方政府的转型尝试、看到了浙江地区小企业的倒逼重生。而这些构成了“2009 年以来最重要反弹的基础”。

高盛高华更是直接预测：2011年底沪深300指数为2650点，2012年中能达到2950点，到2012年底升至3200点（较当前水平存在27%的上行空间）。长江证券也预测2012年A股市场有10%~15%的涨幅。

当然，也有像华泰联合这样相对悲观的券商，在华泰联合看来，虽然A股市场经过两年半调整，但仍需等待实体泡沫消化。经济主线并不明确，长期成长与短期增长存在逻辑上的冲突，持续赚钱效应难以显现，股市回落趋势没有改变。不过，他们也认为2012年会有一次级别较大的反弹。

“前低中高”是主流

至于2012年A股的具体走势，大多数券商都预测会是“前”低“中”高，但对于“后”的看法有一些分歧。

国泰君安认为2012年的A股市场一季度是低点，但是从通胀、流动性、盈利三者之于股市的筑底关联性来看，现在已经处于底部区域，2012年一季度的低点更多将只是一个盈利分化后的成长性再识别，此后有望形成“小牛市”格局。

银河证券也认为，2012年A股走势会是“前低中高后稳”的“肥尾分布”形态。

不过，预计2012年后半段走势回落的券商更多。比如中金公司、申银万国对2012年的A股走势预测就是“跌-涨-跌”。招商证券也认为，指数“中间高两头低”的概率较大。

盈利继续下滑

基本面（企业盈利状况）是各大券商预测2012年A股走势的重大依据。对于企业盈利增速，各大券商统一的看法是2012年将继续下滑，但多数券商的态度并不悲观，许多人认为，这一指标将在2011年中见底。

高盛高华预测，沪深300指数2011年盈利增速为17%，而2012年将降至10%。

“万得2011年市场预测与我们自上而下的预测基本相符，但在当前宏观背景下，市场一致预期反映的2012 年盈利增速还过于乐观。我们预计2012年市场预测存在进一步下行空间。中小盘股的盈利风险仍较大，因为它们受需求放缓和流动性紧张的冲击将超过大盘股。”

在经济实现软着陆的假设下，国金证券对全部A股盈利增速的预测为10.8%（中性增长）~15.3%（较高的增长），走势为前低后高。（图1）

持前低后高看法的还有国泰君安，他们也认为，2012年一、二季度应该是企业净利润同比增速的底部。主要理由在于，2012年初对应的是通胀的大幅回落以及GDP的底部。这跟2008年的情况较为类似，只是幅度较小，程度相对来说较缓和。

但见底并不意味着大幅反弹。瑞银认为，由于地产供给不断上升，需求却受到政策抑制，库存水平不断上升。地产库存对地产链条上的各类企业都会有巨大压力。“我们预计，企业盈利将在未来两个季度大幅下滑，之后可能只是低速回升。”

流动性改善 估值提升

除了基本面，券商对2012年A股谨慎看多的一大理由是流动性。几乎所有券商都同意，随着宏观调控逐步放松，2012年的流动性将比2011年有所改善，股市估值相应上扬，但改善的幅度有限。

高盛高华认为，政策放松将使市场流动性“略好于”2011年。A股市场流动性近期已有企稳，预计在政策更大幅度调整之后会出现相对显著的改善，时间可能在2012年一季度末或二季度初。

申银万国认为，目前货币和信贷政策的调控顶峰已经过去，2011年4季度政策微调开始。2012年随着表外业务清理的基本结束，流动性局面有望改善。

瑞银从另外一个角度诠释流动性问题，他们认为，2012年流动性最大的趋势性变动是“金融反脱媒”，居民存款增速将在未来12~18个月逐渐回升，全社会资金预期回报率将显著下降；银行融资占社会融资比例上升，资金价格下跌，债券收益率下降，股市估值上扬。

不过，对于流动性改善的程度，各大券商的预测均较为谨慎。高盛高华认为：“鉴于A股市场股票供应的结构性变化，我们认为流动性并不会反弹至足以支撑市场估值向上大幅重估的水平。”

招商证券更是预期2012年的流动性呈“倒U型”走势，到下半年可能重新收紧。按照他们的分析，2012年上半年通胀快速回落，货币政策由紧向松转变，下半年担心通胀再起，货币政策由松向稳健回归；名义GDP增速趋势则相反，上半年回落下半年回升。二者结合起来判断，股市等资产领域的流动性大体呈现倒U型走势，上半年趋于宽松，下半年趋于回笼，二三季度是最佳阶段。

基于流动性将有所改善的预期，多数券商同意，2012年A股的估值水平应该比2011年有所提高。（图2）

　　该轮到股票了

除了宏观面、基本面、资金面等方面的理由，很多券商也愿意从周期的角度来预测A股的走势。比如，银河证券就认为，2012年宏观经济小周期为衰退后期和复苏期，从大类资产配置的角度看，股票资产逐步具备吸引力。

在他们看来，在投资上最重要的是大方向正确。真正让投资者赚钱的是重大资产类别之间的变动，也就是大类资产配置很大程度上决定了投资收益水平。

银河证券认为，虽然从大的经济周期看，当前还没有从2008年的经济衰退中完全恢复过来，还处于经济衰退之后的复苏期。 但是从小周期角度看，中国经济从2009年二季度到现在已经经历了复苏、过热、滞涨阶段，当前正处于衰退阶段。预计2012年上半年，或者到二季度的前半段，可能是衰退阶段的延续，大体上属于衰退后期；2012年下半年，可能属于复苏阶段。

根据投资时钟，在成长期，股票具有较好的投资机会，其中周期类股票表现最好，成长股次之。因此，银河证券预计，2012年后半段股票市场具有较好的投资机会。

　　十大券商配置建议

申银万国：2012年一季度，在投资上应保存实力，在行业配置上，应关注景气仍能逆周期回升的行业，如电力设备（尤其是输变电设备和核电）、医药、消费型投资设备；待政策出现较大松动后，应把握周期和成长共振的机会，届时建议配置房地产、重卡、工程机械、化工和与转型相关的成长股。

国泰君安：2012年的行业配置分为早周期和民生转型下部分受益行业两个维度，看好房地产、券商、化工、传媒、医药和新兴产业。

招商证券：需求稳定而毛利率见底回升的行业公司，如大众型消费品等值得全年持有。从配置节奏上看，建议明年一季度继续配置大众消费品、医药等，同时可以布局部分早周期行业；二季度提高制造业和周期性行业配置；下半年配置回归稳定增长行业。

银河证券：2012年的行业配置以供求基本面为主要依据，重点关注金融、医药、电力设备、航天军工、软件与传媒、农业、旅游等基本面较好的行业，对需求偏弱的行业应适度谨慎。

高盛高华：看好消费股（食品饮料、医疗保健和零售等）和内需周期股（煤炭、券商）。不看好电信、公用事业、钢铁、航运、信息科技及软硬件等板块。

长江证券：我国经济的发展重心已经由重“GDP”向重“民生”方向转变，而在民生相关的行业中，政策重视度较高的水利、通信、环保、文化旅游行业有望首先崛起。

华泰联合：行业推荐：医药、科技、汽车、家电。主题投资：农业科技化、并购重组、新产业结构机会。

宏源证券：配置上以自下而上的选股策略为主，更看好一些盈利相对确定、业绩有保证的成长股，并依然看好现代服务业（旅游、传媒、医疗保健、软件等）、节能减排（环保）以及农业相关等板块。

平安证券：确定蓝筹防御，新兴产业进攻。回避中上游周期股，重点关注金融服务、食品饮料、电力设备等确定性蓝筹；把握节能环保设备、核电建设复苏、化工新材料、TMT软业务（软件、软服务、软消费）四大新兴产业投资主题。

民生证券：年初看主题投资；年中看蓝筹修复；下半年看转型。四大主题：电力电网、农业、军工、环保。转型重点：消费提升（食品饮料、文化传媒）、民生保障（节能环保、电力水利）、制造升级（电气设备、信息技术、高端精密仪器、航天军工）方向。