转向保障房，中国版REITs还要等

在对上海版REITs方案再度完善后，监管部门并未提出新的要求，但来自监管部门的消息是，REITs推出的时机并不成熟。

虽然国人已经可以通过QDII投资海外的REITs（房地产信托投资基金），但中国本土的REITs在讨论了十年之后至今仍未能拿到“准生证”，偶尔被提及，从未被实现。

作为最积极的REITs申请者之一，浦东新区曾数度调整REITs试点方案，但浦东新区金融局有关人士近期告诉记者，在对上海版REITs方案再度完善后，监管部门并未提出新的要求，但来自监管部门的消息是，REITs推出的时机并不成熟。

　　上海版REITs转向

REITs的中国道路，不可谓不曲折。这一金融创新产品，从提出建议论证到试点方案设计，先后遭遇次贷危机与此轮房地产调控，转瞬数年。在多年的等待中，REITs也“相机而动”，从商业地产转向了保障房，以争取能够早日出台。

2008年12月，国务院先后发布《国务院办公厅关于当前金融促进经济发展的若干意见》和《国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，明确提出要开展REITs试点，拓宽房地产企业融资渠道。

上海市和天津市分别向国务院报送了在浦东新区、滨海新区开展试点的请示。国务院决定在制定明确试点各项制度、政策的基础上，选取北京、天津、上海的部分优质房地产项目进行。

目前国内REITs比较成形的有两套方案：一套是人民银行、银监会方面设计的，属债权型的REITs产品，未来在银行间市场交易；一套是证监会主导设计的，属股权型的REITs产品，未来在证券交易所交易。

2010年年初，浦东新区将REITs试点工作相关材料呈报人民银行金融市场司。2010年5月，人民银行将《银行间债券市场房地产信托受益券发行管理办法》及各地试点项目的基本情况上报国务院，国务院要求央行在当前市场形势下，就REITs怎样支持保障性住房建设等问题补充材料。

为此，浦东新区金融服务局书面答复央行，承诺浦东新区将把REITs试点募集的资金主要用于保障性住房建设。

而在此之前，浦东新区的REITs试点方案和保障房没有什么关系。按照此前制定的方案，金桥集团、外高桥集团、张江集团和陆家嘴集团提供年租金收入可达4.7亿元的物业，把这些物业未来10年的租金收益权“打包”设立信托，然后由发行人委托主承销商，在银行间市场发行该信托的租金收益凭证，募集资金总额35亿元。

浦东新区金融局局长施海宁希望REITs早日落地。

　　这也是目前国际上惯常采用的REITs模式，由于商场、写字楼、酒店式公寓、停车场等商业地产收入现金流比住宅地产更稳定，因此REITs一般适用于商业地产。

作为房地产企业一种创新的融资手段，REITs早已成为美国最重要的一种房地产金融交易方式，一般REITs分红比例超过90%。目前美国有超过350只REITs产品在运作，管理资产超过5000亿美元，其中超过70%在交易所上市交易。

但遭遇了2010年4月17日以来的房地产调控后，上海版REITs彻底转向，从商业地产转向了保障房。

　　保障房成关键词

自2010年4月14日国务院常务会议研究出台房地产调控新政策以来，这轮被成为史上最严的房地产调控已经过去了一年有余，保障房成为调控的关键词。

按照规划，上海“十二五”期间将建设100万套、供应100万套保障房。其中2011年计划建设和筹措保障性住房1500万平方米（约22万套）。

上海市住房保障和房屋管理局副巡视员李东今年8月4日在“外滩金融法律论坛”上透露，至少需要4000亿元资金，其中包括建设投入和长期持有所需资金，才能完成上海住房保障的“十二五”规划，今年则需要900亿。“上海在全国发展条件较好，但这么大的资金还是感到压力很大，困难较多。”李东说。

在整个保障房建设中，由于建设规模较大，且需要长期持有，只租不售，因此公租房是资金压力最大的部分。

今年5月上海市副市长屠光绍曾在《经济日报》发表署名文章称，根据上海市“十二五”规划，上海计划新开工建设和筹措公租房1000万平方米，约20万套。根据相关测算，目前上海中心城区的土地动拆迁成本加上建设成本每平方米已超过1万元。如果按照1万元测算，“十二五”期间上海公租房建设资金共需约1000亿元，除去30%的资本金，则共需通过市场融资筹措700亿元建设资金。

来自上海市住房保障和房屋管理局的资料称，上海市积极探索通过住房公积金增值收益收储公租房项目、利用保险资金向公租房运营机构提供债权融资、鼓励民间资金投资公租房项目、依托房地产投资信托基金（REITs）募集公租房建设资金等多种方式，吸引各类社会资金逐步参与到公租房建设发展中来，实现公租房的可持续发展。

浦东新区金融服务局局长施海宁在2010年8月举行的浦东金融核心功能区建设新闻通气会上说，新区已明确将把REITs试点募集的资金主要用于保障性住房建设，也就是公租房、廉租房和人才公寓的建设。“RETIs只是募集资金的方式，关键是募集的资金是用于什么地方。”

此前上海市浦东新区区委书记徐麟曾表示，在住房保障体系中，经济适用房特别是公租房需要大量资金，因此需要稳定的、可以体现固定回报的、可持续的融资渠道。徐麟表示：“这是数百亿的数量级。”

据悉，浦东还梳理了未来三年保障性安居工程建设项目和资金需求等数据，并据此对新区REITs试点方案进行细化完善，确保试点方案的合规性和可操作性。

　　天津广州也在转向

而另一个呼声很高的试点城市天津，其递交国务院的保障房REITs方案也是聚焦于廉租房，基础资产为天津市房地产开发经营集团有限公司(下称天房集团)持有并管理的4万套廉租房，建筑面积200余万平方米，假设出租率为100%。

天房集团将廉租住房委托给受托人设立房地产信托，受托人将优先级受益权向银行间债券市场发行受益券，转让给机构投资者(主要为国内商业银行)。受益券发行规模可达信托资产总规模的80%，约38亿元。

广州也把REITs视为保障房融资工具之一。今年年初，广州市住房保障办公室副主任张强表示，广州市国土资源和房屋管理局正在研究结合与房地产有关的金融工具，比如REITs向社会融资。

据《南方日报》报道，2010年底广州市国土房管局局长、市住房保障办主任李俊夫在向广州市人大汇报住房保障工作时指出,2011年广州需要的保障房建设资金超过80亿元，资金尚存在缺口。

　　能否推出还看房价走势

有观点认为，保障房REITs是对目前保障房建设资金难题的一种有益尝试，以保障房为突破口，已成为中国REITs破壳而出的最可能路径，对资金的渴求或许会使得REITs提早开闸。

不过，在房价调控未取得预期的效果之前，被认为是能够缓解房产商资金压力的REITs，显然不会轻易放闸。

今年上半年全国的住房平均价格（全国住房销售总额除以住房销售总面积）从2010年底的4724元上涨到5188元，涨幅近10%。也就是说，经过一年多来的房地产宏观调控，尽管一线城市的住房销量有所下降，房价涨幅有所下降，但全国房价上涨趋势并未改变。

因此，近期温家宝总理撰文指出，国内宏观调控的取向不会改变，要确保房地产宏观调控出成效。而市场正在密切关注的是，限购接下来会在多大范围多大规模上从一二线城市向三四线城市铺开。

中国首只人民币商业地产私募股权基金高和投资董事长苏鑫表示，“REITs短期出不来的核心还是在于怎么看待金融创新对行业的影响，如果只是说为开发商提供了新的融资平台，那就被扼杀了，永远也出不来。其实我们可以换一种思路，社会上很多的钱，这些钱没有太多的投资渠道，房地产随着中国的快速发展和城市化建设的进程而发展。能不能让老百姓的钱随着房地产的发展享有一定的增值呢？如果有这样的思路，REITs就会出来。”

　　如何确保收益率

多年来，除政策因素外，普通商业地产REITs在中国推出被认为有两大技术障碍：其一，目前国内商业物业的租金回报率较低(5%~6%)，难以满足市场预期(净回报率至少为7%~8%)；其二，国内尚无税收优惠政策，以支撑REITs产品的净回报率。转向保障房REITs后，如何解决回报率的问题，更引人关注。

由于租金水平相对于廉租房高很多，在现有的条件下，公租房被认为是保障房中更为适合REITs的一种。

但一个不容忽视的现实却是，上海住房租赁市场的租售比（每平方米使用面积的月租金与每平方米建筑面积房价之间的比值）已严重失衡，根据公租房的租金略低于市场水平的要求，即使按照低于市场水平10%来测算，公租房租金净收益率仅为3.5%左右，和目前的贷款利率有着较大的差距。

中国房地产信息集团上海机构研究总监薛建雄在今年3月表示，目前上海的房屋租售比大概在500~1000倍之间，也就是说，一套房子要租40~80年才能够收回成本。

不过李东也透露，上海的一些公租房项目资质很好，租售比能达到1：150，甚至有的能达到1：100，具备长期持有的条件。

李东进一步解释说，能达到如此的租售比，是因为公租房土地为划拨，没有土地出让金。“比如我们徐汇区一个项目，租售比就在1:150以内，10年内可以还本，是很好的一个项目。”因此，如果按照去除土地出让金之后所实现的租售比，上海的部分公租房项目，显然会有巨大的吸引力。

建银精瑞资产管理有限公司董事长李晓东此前在接受媒体采访时说，目前单纯依靠租金收益确实很难覆盖投资回报率。他表示，任何一种保障房在打包做市场化金融产品的时候，政府是不应该完全抽身的。无论是租金补贴，还是回报率的控制，政府都应该在其中有所贡献，否则这种非市场化的产品做到市场化的推出是不可能的。