2011热钱地图

　　外来热钱汹涌。2010年10月份，新增外汇占款创出30个月以来的单月新高，高达22万亿的总量，是GDP的三分之二，M2的31%。　　内部信贷猛增。过去10年中，信贷规模年均增长15.6%。

内外叠加，兴风作浪，从楼市到商品，自民生至国计，CPI一路高企，全面通胀之势一触即发。

热钱地图，绘出热钱流动的背后逻辑；跑赢通胀，股市、楼市、期市、PE、艺术品，一个都不能少。

单独开进水管12小时放满，单独开排水管15个小时排空，如果同时打开进水管和排水管，池子灌满水需要多长时间？

虽非奥数，但还是会让不少人感到为难。对央行行长周小川而言，摆在面前的，是类似的难题，如何才能让流动的货币保持在合适的水位？哪个池子能够成为“热钱”的栖身之所？

　　等式？不等式？

货币理论知识告诉我们，“M2增长率=GDP增长率+CPI”是一个基础的等式，所涵盖的内容，涉及货币投放、经济增长、通胀三大因数。

有必要来验证一下，等式在中国究竟是否成立。来自国家统计局的相关数据显示，2008年~2010年3年时间内，M2的新增量达31万亿，相当于2007年余额的75%，是1949年~2006年共计57年的总和，且如继续保持此速度，到2011年年底将有可能增加到80万亿，果真如此，相当于M2用4年的时间翻了一倍。

将M2与GDP做一个对比不难发现，以2009年年底的数据核算，33.54万亿的GDP规模是1978年的92倍，但60.62万亿元的M2是1978年的705倍，M2增长率大大超过GDP的增长率。

横向的比较同样令人吃惊。70万亿元的M2余额，折合美元约为10.5万亿，而美国的M2同期为8.7万亿美元，中国超出美国近2万亿美元，但美国的GDP总量，是中国的三倍多，人均GDP是中国的14倍。

2009年，27.62%的M2增速远大于8.7%的GDP与-0.7%的CPI之和，高出近20个百分点，显然等式在中国并不成立。

货币供应一直远大于经济增长，成为“中国货币之谜”。如何既“保增长”（以GDP来反映），同时又“控通胀”（以CPI来反映），保持等式基本平衡，亟待破解。

时隔一个多月后，周小川首次正面解读“池子”，外汇储备成为其所指出的典型池子，同时，他否认货币超发。

如何让流动的货币保持在合适的水位，是摆在央行行长周小川面前的难题。

　　滚烫的外钱

以2010年的实际表现来看，试图让等式保持成立仍显得很难。

国泰君安证券研究所所长李迅雷曾试着来解答这道货币等式。在李迅雷看来，造成M2超常增长的原因一共有四个，其中，外汇占款不断增加被列在首位。

海外资金究竟有多看好中国内地，从正在积极寻求以规范渠道进军内地业务的惠理集团有限公司（806.HK）身上，或可见一斑。

“我们看好中国内地市场，未来十年中国内地将是我们的主要市场。”惠理集团行政总裁兼执行董事陈尚礼表示。此时，正是上海2010年的年末，窗外天气阴冷，但并不能挡住这家总部位于香港的资产管理公司进军内地的热情。

作为先期准备，一年多前，惠理就已经在上海开设了研究办事处，眼下正忙于寻找有潜质的内地合作伙伴，并积极与监管机构进行磋商。

惠理和内地监管机构积极磋商的最主要内容，就是申请QFII资格，陈尚礼承认，这项工作有相当的难度。“据我们了解，获批的额度越来越小，最新的批复只有7500万美元，甚至只有5000万美元。”这和几年前动辄就是2个亿相差甚远。

不仅仅是规模缩减，时间周期也拖得比以往要久，从证监会获批资格到外管局审批额度，间隔时间甚至会长达一年。

但惠理打定主意要拿到QFII的批复，原因很简单，因为客户有需求。“我前不久才从美国回来，客户对亚太地区，尤其是对中国很有兴趣，愿意提高对中国的投资比例。”陈尚礼介绍。

作为市值达140亿港币，管理资产近75亿美元的上市公司，惠理着眼的是长远打算，规范运作，但并非所有的资金都会这样，比如一直存有争议的“热钱”。

2010年1月底，香港金管局总裁陈德霖对“6400亿港元热钱囤积香港”的说法给出释疑。疑问虽得以澄清，但资金泛滥确是事实。数据显示，10月份香港金管局共投入922亿港元基础货币，11月份上半月向市场投入383亿港元，而2009年前9个月月均投入资金量为320亿港元。

资料显示，截至2010年，在香港成立的香港对冲基金公司已达300多个，在过去18个月内增加了50%，无论持牌对冲基金公司，或者个人注册数目均创出新高，其中不乏类似乔治·索罗斯（George Soros）这样大名鼎鼎的重量级人物。

不难理解为何外管局审发QFII额度时会如此谨慎，通胀大背景下，必须尽量防止叠加效应带来的冲击。

来自中国央行11月底发布的数据显示，10月份国内金融机构新增外汇占款为5190.47亿元，为2008年4月份以来的单月新增之最。“积极应对和打击‘热钱’”成为外管局贯彻落实中央经济工作会议精神的主要内容。

“外钱进入中国，即便什么都不做，都有可能享受到每年5%左右的升值收益。”前高盛部门主管申毅分析，数据显示，2010年前11月中，人民币兑美元一度升值接近3%。

开直升机撒钱的做法，让曾经坚挺的美元犹如被抽去脊梁。2010年11月份，美联储二次量化宽松政策正式出台，美联储主席伯南克甚至表态，不排除推出第三波量化宽松措施的可能。

显然，让“Dollar（美元）”从同样是以“D”开头的“Depression（萧条）”中走出来仍尚需时日。瑞士信贷亚洲区首席经济学家陶冬预计，至2011年底，估计二次量化宽松的数量可能积累到1万亿美元，整个过程可能持续三年左右。

中国历年货币供应量情况

　　汹涌的内币

外钱凶猛，内钱亦不甘示弱。

信贷规模增加较快，是李迅雷认为造成M2超常增长的第二个原因。

为刺激经济，4万亿计划于2009年年初出台，当年，人民币新增贷款高达9.59万亿，2010年全年新增人民币贷款预计将达7.6万亿。

李迅雷指出，过去十年中，信贷规模年均增长15.6%，并派生出存款、企业盈利大幅上升所新增的存款、政府财政收入和土地拍卖收入等，信贷成为流动性创造的主要源泉。

此外，房地产价格的飙升对M2规模的膨胀亦起到推波助澜的作用。有数据显示，目前国内城乡居民住宅总市值已达到90万亿元，相比于十年前上涨了5倍。

从目前国内可行的投资渠道来看，主渠道仍离不开股市、楼市、期市,以及近年来日益受到重视和追捧的PE市场和艺术品市场。

　　池子论出台的背后原因

内外叠加，造就M2高企，着实让周小川为难，想保持等式成立，只能在GDP和CPI中找平衡，方法不外乎两条，或GDP提高，或CPI赶上。

以目前的情形来看，正在变成现实的是第二条。2010年12月14日，发改委公布2011年目标，“8%、4%”分别成为来年的GDP和CPI预定目标。

通胀目标从3%提至4%，认可居民消费价格的上涨势头，表明控制通胀的压力依然严重。

数据显示，每当M2增速处于高位时，必定带来通胀。历史上，只要M2出现20％以上增速，随后6个月皆有高通胀相伴随：如1985~1987年和1992年~1996年。2009年高企的M2终于在2010年年底体现，并将持续到2011年。

尽管CPI提至4%，但即便按照最最保守的经济学家给出的15%的M2增速测算，2011年保持等式成立依旧很难，何况，15%不过是理想值，实际数字有可能远超。

2009年即是例子，有几人能预料到，年初“18%”的预测竟会以大大超出预估的“27.62%”收场。

面对超出预期的M2，发行央票、提高存准金率、加息“老三招”成为常规应对动作，可问题在于，即便是这样的常规动作，实施也不易。

紧缩预期下，央票需求被进一步抑制。2010年4月份以来，三年期央票曾先后三次退出公开市场操作工具箱，不具吸引力的发行利率，让成交频现地量，央票回收流动性能力减弱。

利息则永远处在加与不加的两难选择之中，面对存款利率远低于CPI的实际负利率，加息手段仍是不轻易使用，担心热钱流入，担心影响“保8”。

最常用的存准金率一个劲儿的提高显然也不是办法。经济学家许小年曾发问，假如准备金率调到50%，银行还怎么经营？一半的储蓄资金不能用，但利息一个子儿都不能欠。准备金率若调到100%，银行就只好歇业了，或者改为基金、彩票销售点，赚些钱发工资，付利息。

不止一个的水龙头不停地向池子里灌水，用于排水的水龙头不仅数量少，而且还不敢开到最大，防止水漫金山的做法只有一个，那就是多找几个池子——这或许就是池子论出台的背后原因。

但细心的人可以观察到，周小川给出的解释，和此前央行副行长马德伦给出的“一系列政策组合”并不完全一致。

民间给出的解读更为直接。在财经评论员叶檀看来，池子就是股市，但她同时强调，想做到与能否做到是两回事。

　　哪个池子水最深？

“尽管我老了，但还是一条鳄鱼，小心我吃了你。”2010年11月16日，已经80岁的索罗斯在一场演讲中如是而言。

对索罗斯这样的金融大鳄来说，深水区才是最喜欢的地方，更便于潜伏，更能捕获到可心的猎物。

生就一双透明的眼皮儿，是鳄鱼能够在浑浊的水下称霸的优势所在。对投资者而言，同样需要保持敏锐的眼光，方可立于不败之地。

2011年水最深的池子在哪里？机会又是什么？申毅给出的答案是，楼市第一，股市第二，周边东南亚国家的投资机会也可以关注，因为使用人民币结算，是政策鼓励的方向。

李迅雷认为，未来十年中，A股市场很有可能跑赢M2，，黄金、玉器、艺术品等稀缺品将跑赢M2。

惠理集团研究副总监、高级基金经理王焱东则对大宗商品、资源股表示乐观，尤其看好黄金、石油，原因在于2011年全球或出现高通胀率。至于A股、B股，王焱东认为2011年差不多也会有20%的上升空间，可以看好消费升级的大趋势，尤其是高端消费品，建材和医药相关行业也值得关注。

事实上，从目前国内可行的投资渠道来看，主渠道仍离不开股市、楼市、期市,以及近年来日益受到重视和追捧的PE市场和艺术品市场。

需要注意的是，各市场并非互不相干，连通器效应下，资金会在各池子之间相互流动，2011年通胀形势可能呈前高后低表现下，轮动现象有望出现。

例如在2010年，当4月份房地产调控新规出台后，部分资金就转投股市，介入此前主力不太看好的周期性个股，并在6个月后上演一出好戏。

对于各市场潜在的“新”机会，如A股市上的国际板，期市铅和焦炭等新品种的上市，投资者不妨保持关注。