三板企业在四板发债 康润洁的融资方式好“奇葩”

新三板基础层挂牌企业康润洁成功发行可转债，但登记备案场所却是新疆股权交易中心，主办券商也专门提示风险。三板企业在四板发债，康润洁模式是否具有借鉴意义？

2017年9月22日上海证券交易所、全国股份转让系统和中证登发布了《创新创业公司非公开发行可转换公司债券业务实施细则（试行）》，符合条件的创新创业公司可在沪深交易所发行创新创业可转换公司债券（以下简称：双创债），发行主体包括新三板挂牌的创新层公司和非上市非挂牌公司两大类，同时要求双创可转债发行前，发行人股东人数不超过200人。

2017年10月17日，旭杰科技（836149.OC）、伏泰科技（832633.OC）和蓝天环保（430263.OC）三家创新层公司作为第一批吃螃蟹的企业，先后宣布其可转债发行成功，双创可转债正式落地开花。此后君实生物、合佳药业等多家企业先后发布了拟发行双创可转债的公告。

从已成功发行双创可转债的案例中可以看出，有资格发行该债券的挂牌企业必须为创新层企业，发行方式是非公开发行，发行的债券需在沪深交易所挂牌。但是有一家企业特立独行，竟然将可转债发在了新疆股权交易中心，它为何要采取跨市场发行方式呢？

可转债发到了四板，主办券商特别提示

2017年11月6日，新疆康润洁环保科技股份有限公司（证券简称：康润洁 证券代码：833472.OC）发布了风险提示公告，称2017年11月2日公司在新疆股权交易中心成功发行了2017年第一期可转换公司债券。但“由于目前全国中小企业股份转让系统暂无债转股具体制度安排，公司本次非公开发行可转换公司债券在未来计划发起转股申请时尚存在不确定性。”

其持续督导券商东兴证券也特别提示到，由于“目前全国中小企业股份转让系统暂无挂牌公司在区域性股权市场发行可转换公司债券相关转股制度安排，因此，康润洁本次拟在区域性股权市场发行的可转换公司债券未来转股事项存在不确定性”。

相关资料显示，康润洁此次非公开发行可转债3万张，募集资金300万元，发行期限18个月，票面利率6.3%，付息方式是按季付息，最后一期利息随本金一同兑付。这也是继今年7月中旬完成挂牌以来的第一次定增后，公司对外的第二次融资。

康润洁选择的这种跨市场发行方式真的“独特”，原因是区域性股权市场即所谓的四板市场，虽然是中国多层次资本市场的重要组成部分，但就目前发展情况来看，自身还存在一些制度性的缺陷，一是四板市场与新三板尚未建立健全的合作对接机制，二是券商等中介机构在四板市场的活跃度有限，三是四板市场中的投资者还处于较为初级的阶段，市场流动性较新三板也更加缺乏，东兴证券的风险提示公告中也特意提到了康润洁可转债如何转股的问题。

新三板企业发债发到了四板，康润洁也算是开启了一个先河。

为何发行如此特别的可转债？

当然，此次康润洁发行的可转债并不是已经在新三板火热的双创可转债，而是普通可转债。为什么康润洁要发如此特别的可转债呢？

康润洁是一家以生产聚酯生物降解农用地膜和聚酯生物降解农用地膜母料添加剂的企业，2015年9月10日在新三板挂牌。挂牌以来公司的经营状况好坏参半，2015年至2017年上半年，康润洁营业收入分别为1165.21万元、1863.38万元和475.18万元，同比增长-9.47%、59.92%和1.33%，净利润为257.80万元、-11.51万元和-516.54万元，净利润亏损幅度不断扩大。公司业绩下滑的主要原因，除了生产场地搬迁后年租金大幅增加，相应计提的折旧增加外，由于公司正在拓展新疆其他地区的业务，销售人员增加、广告宣传费等增加导致销售费用大幅增加，2015年至2017年上半年公司期间费用占营业收入的比例分别为74.81%、48.72%和121.29%，受营业成本上升的影响，2015年以来公司经营状况整体偏弱，公司也不符合创新层企业标准，因此目前还处在基础层里。这样看来，康润洁也不符合双创可转债发行的条件。

不能发行双创可转债，并不能说明康润洁不能发行其他类型的债券。事实上按照《公司债券发行与交易管理办法》（以下简称：《管理办法》）的规定，上市公司、股票公开转让的非上市公众公司发行的公司债券，可以附认股权、可转换成相关股票等条款。只不过《管理办法》中说到，股票公开转让的非上市公众公司发行附认股权、可转换成股票条款的公司债券，由中国证监会另行规定。此外《管理办法》中对非公开发行的发行人财务并没有做更为详细的要求，因此对康润洁这样基本面一般的挂牌企业而言，非公开发行债券也降低了其发行的门槛。

关于公司债券的转让，《管理办法》提到，“非公开发行公司债券并按照本办法规定承销或自行销售、或在证券交易所、全国中小企业股份转让系统、机构间私募产品报价与服务系统、证券公司柜台转让的，适用本办法”，但该办法并没有包含四板。

康润洁模式是否有借鉴意义？

近年来我国区域股权市场成为多层次资本市场建设中最具有活力的一部分，不仅区域股权市场挂牌的公司数量大幅增加，在服务企业融资产品创新和企业规范发展等方面同样取得显著进展。

以上海股权托管交易中心（以下简称：上股交）为例，截至2017年11月7日，在上股交N板挂牌的企业有137家，E板挂牌的企业有702家，Q板挂牌企业有8997家，还有170家托管企业，上述企业累计股权融资211.59亿元，债权融资45.19亿元。除了上股交外，包括深圳前海股权交易中心在内的38个区域股权交易中心累计挂牌企业数量达到57647家。证监会发言人邓舸在今年1月26日举行的新闻发布会上也提到，全国40家四板市场2016年为企业实现融资2871亿元，而整个新三板2016年的融资规模也仅有1477.91亿元，四板的体量不亚于三板。

相关部门也开始出具大量的法律法规，开始规范和引导四板市场的发展。2017年1月国务院办公厅发布《关于规范发展区域性股权市场的通知》，正式启动四板的整顿，该通知及证监会发布的《区域性股权市场监督管理试行办法》，明确四板坚持私募性质，不得变相公开发行产品；不得跨区域经营；交易实行T+5等，此外还明确了四板的业务范围仅为中小微企业发行股票和可转债，将私募债排除在外。