这次不比上次更好

　　去年放松预期破灭的原因是通胀快速上升，那么导致今年预期落空的因素又会是什么呢？其实不用过多的猜测，只需知道年内货币政策无放松的可能即可。

在上一期《投资有道》专栏结尾时，我曾提到：“如果未来的一个月内A股市场因为短期超跌、政策放松的再度朦胧预期抑或是海外市场回光返照，而出现反弹的话，将是我们坚决减仓的最佳时机。”这句话包含两个意思，一是10月份A股会有反弹；二是反弹之后，应坚决减仓。

　　反弹无法延续

先说说第一个意思，10月份的反弹。截至10月17日，上证指数和沪深300指数当月分别上涨了3.44%和3.32%。短期超跌和政策放松预期是支持反弹的主要因素。

自4月18日至9月底，A股跌幅超过20%，上证指数、深圳成指、沪深300指数、中小板指数和创业板指数分别下跌22.66%、20.62%、23.15%、20.87%、

21.67%。其中7月18日至9月底的54个交易日内，A股市场几乎为单边下跌走势，上述五个指数跌幅分别达到16.34%、

17.71%、17.50%、18.56%和16.82%。短期跌得太多太快，会引发市场的反弹，但超跌导致的反弹在上升空间和持续时间上都会较为有限。

至于政策放松预期，我们可以参考去年的历史经验。2010年2月和5月两次上调存准率之后，直到10月下旬才有加息动作，期间出现静默期的主要原因是担忧欧债危机以及工业数据回落导致的二次探底风险。而2011年8月下旬央行扩大存款准备金交存范围后，货币政策再次进入静默期，本次的考虑因素主要是通胀开始回落、经济数据也显示下降趋势，以及对欧债危机的再度担忧。如同去年一样，在进入静默期之后，投资者对政策放松开始有所预期，国务院10月初对小微企业的扶持政策更加大了预期的升温。这样的预期支持市场产生反弹，但其引发的反弹会因预期的破灭而终止。

去年放松预期破灭的原因是通胀快速上升，那么导致今年预期落空的因素又会是什么呢？是发达经济体与其他新兴经济体的货币放松，还是经济增速下滑的容忍度得到提升？其实不用过多的猜测，只需知道年内货币政策无放松的可能即可。

市场超跌在反弹之后就不再超跌，放松预期在落空之后就不再乐观。因此短期超跌和放松预期只能支持反弹，无法形成反转。

　　中期趋势仍将向下

第二个意思是反弹之后，应坚决减仓，市场中期趋势仍将向下。也许有人会问，即便A股这次只是反弹，但为何其中期趋势仍然向下？我们的回答是，2011年的中国经济和全球经济的处境并不比2008年次贷危机时更好。

2008年的时候，大家以为是杠杆化和衍生品监管问题引发次贷危机，导致金融市场信心不足和流动性丧失，于是通过宽松的货币政策和积极的财政政策来增加市场流动性，提振经济。得到的结果是发达经济体开始缓慢复苏，中国等新兴经济体强劲复苏，增速大幅回升，皆大欢喜。

到了2011年，大家认识到这是经济结构的问题，发达国家的高消费增长模式和新兴国家高投资高顺差的增长模式都难以为继。但各国对这次该出什么招，却一筹莫展。欧洲深陷债务危机，财政紧缩和债务重组首当其冲；通胀水平攀升至2年的高点达3%，货币放松受限。美国经济复苏的曙光时明时暗，两党8月初才就债务上限达成一致，堪堪避免违约；银行业和大企业高比例持有现金导致的流动性陷阱，让QE3的效果大打折扣。中国等新兴市场经济体则疲于平衡通胀压力与需求下滑风险，货币政策左右为难；经济结构调整的压力则限制了财政政策的作用。

2008年的松货币宽财政至少可以解决表面问题，2011年这剂特效药连饮鸩止渴的效果也没有了。在危机面前，各国政府显得无能为力。不仅如此，部分国家的经济危机正在逐渐转化为政治危机。同时G20中的多数国家都临近大选，大选带来政治决策的滞后和保守、以及政策的零敲碎打，都会对危机处理造成负面影响。

当然我们并非没有办法，例如通过财政改革降低公共债务水平，生活模式变化下私人去杠杆化，经济增长模式改变催生长期经济增长的动力等方式，可以让全球经济再度起飞，但这一过程将是漫长的，很有可能需要十年甚至更长的时间来达成。

2008年是艰难的，2011年乃至以后年份的艰难时刻恐怕并不会少，这次不比上次更好。

(周颖  中国人保资产管理股份有限公司组合管理部投资经理)