2010，地产基金年

  “股市已成为穷人的赌场，私募基金才是富人的乐园。”这句话的前半句来自独立评论家谢国忠，后半句则是资深房地产专家、北大纵横管理咨询集团合伙人张健的调侃。截至2010年11月，共有10支房地产基金成功募集18.59亿美元，基金数量与金额分别为2009年全年水平的5.0倍和3.4倍。

作为典型的资金密集型产业，房地产行业在快速发展的同时，也对资金需求提出了很高的要求。清科研究中心分析认为，房地产宏观调控以后会是常态，商业银行开发贷款也会趋紧，而企业的资金问题自然成为了很多房地产商们首要考虑的因素。在这种背景下，房地产私募基金能够很好地解决房地产企业缺乏资金和大量社会资金在寻找投资需求这一问题。

早在2007年，私募就在地产圈内暗流涌动，2009年掀起了一个小高潮，而刚刚过去的2010年，更是被圈内人誉为房地产融资的“基金年”。在这一年，国内著名的房地产开发企业先后投身“私募领域”，而步入这个领域的人，大都是在房产领域叱咤风云的领军人物。

　　大腕新归宿

与那些活跃的地产基金创业者相比，开发商在房地产基金上的探索，带着更加隆重的“转型”的色彩。

赵汉忠，这位打下金地大半江山的元老，半年前离职时还说“自己的下一步还在思考中”。而两个月后，他已经找到了自己的新归宿——星浩资本CEO。这位当过兵、做过厂长、下过海，后辗转特区成为地产界一员悍将的中年人，在他53岁的时候迎来了一个新的起点。

星浩资本是一家由赵汉忠、郭广昌、周新等16家上海世博会民企馆赞助商共同组建的合伙制公司。星浩资本旗下分三大业务板块——地产基金、实体开发、商业服务。

根据赵汉忠的计划，一到两年内，星浩基金将募集50亿元资金，建设一到两个项目，到2013年计划募集资金120亿元，成为中国最大的房地产人民币基金，持有项目扩张到10个左右；2015年资金募集规模将不低于200亿元，新增项目8~10个，使项目总数达到20个。同时星浩资本还将争取实现A股上市。

地产基金的“初体验”者万科后来并没有在基金上迈出更大的步伐，而是转向了股市融资。

　　该基金自9月初成立到现在，已提前完成最初50亿元的募资计划。星浩资本首批募集到的资金将用于上海虹桥临空经济园区的一个项目，建筑面积达50万平方米，项目取名为“星光耀广场”。募资进行同时，赵汉忠已经网罗了多名上海金地旧将。

星浩资本只是当下市场中的一个典型缩影。此前，金地、复地等一线房企均已开始试水基金业。

2009年以来，复地参与成立了3家房地产基金公司。除星浩资本、盛世神州之外，2009年8月，复地成立上海复地景业股权投资合伙企业，目前旗下已经有景业和景盈两支房地产基金。2010年7月初，复地集团又在内部进行整合，成立上海复地投资管理有限公司，实施私募、投资、资产管理同步发展战略。

复地集团执行董事范伟表示，复地将重点推进私募房地产基金的快速发展。设想到2019年，投资板块的利润贡献率达到40%左右。2009年至今，复地已经从ING等多家国际投行挖角，足见其对这次转型的重视。

金地在这块的谋划时间更长。自从2005年开始，金地便与摩根士丹利、ING等国际金融巨头开始合作，历经几年探索，金地集团在房地产金融方面的业务已初具规模。全面负责金地集团金融业务的稳盛投资管理有限公司于2009年在香港成立，由金地全资持有。

2010年12月8日，金地集团与瑞银环球资产管理集团宣布，两公司合作发起的房地产基金第二期募集已成功完成。而早在4月初，金地集团与瑞银合作发起的房地产基金首期募集完成，募集签约金额约1亿美元，主要投资国内住宅开发项目。这是中国大陆第一个由开发商成功发起和募集的外资房地产投资基金。

2010年上半年，中国海外发展有限公司发布公告，将与工银国际投资管理公司成立规模约为2.5亿美元至5亿美元的房地产基金，主要用于投资中海地产集团的住宅物业。首期募集资金将不低于2.5亿美元。

几乎同时，盛世神州房地产投资基金也宣告成立，首期融资规模达到5亿元。该基金规划未来三年募资达到50亿元以上。

“地产公司之间开发运营能力的差距正在逐步缩小，未来的竞争将转向资金与资源的整合能力上。”金地集团董事长凌克曾表示，未来房地产企业有两个发展方向，“一个是向上游发展，进入房地产金融领域；另一个是向下游发展，做产品线，比如老年公寓、商业地产、旅游地产等。”

而房产基金的“初体验”者万科则走了第二条路。2005年底，万科与中信资本共同发起，在香港成立中信资本·万科中国房地产开发基金，彼时全球最大的房地产投资机构GE地产投资了2000万美元。该基金募集资金为1.5亿美元，存续期为5年，主要投资于万科的开发项目。但其后，万科并没有在基金上迈出更大的步伐，而是转向了股市融资。这支基金几乎被人淡忘。

　　群雄逐鹿

纵观2010年，地产基金的发展可谓飞速。一份研究报告指出，截至2009年上半年还仅有17支针对亚洲市场的私募股权房地产投资基金成功完成募集。而目前，国内已陆续出现金地集团、首创置业、上海复地、盛世神州、中国海外发展等内资机构，而法国安盛集团（AXA）、私募投资基金太平洋联合（PAG）等外资机构也在与内地机构合作参与发起人民币基金。据不完全统计，目前形成规模的约40家左右，管理资金规模近千亿。

清科研究中心统计数据显示，2010年前11个月，国内共有10只房地产基金成功募集18.59亿美元，基金数量与金额分别为2009年全年水平的5.0倍和3.40倍。私募基金已然成为地产金融的新图腾，接受着各方膜拜，海外资金也未缺席。

一些早期进入中国市场的国际投行、外资基金公司，均已在国内房地产市场有所布局并获取了高额利润。2010年9月，德国基金SEB和新加坡太平星集团出售位于上海黄浦区的高腾大厦，买方为新加坡腾飞集团旗下腾飞中国商业地产基金（ACCF），腾飞以约13.1亿元的总价，收购了上海黄浦区的高腾大厦。这已经是高腾大厦第三次遭转手。此前的2005年，高盛以1.076亿美元，从其开发商新加坡凯德置地手中购得，并命名为高腾大厦。时隔两年之后，高盛又出售给德国基金SEB与新加坡太平星集团。

同时，海外私募对二三线城市的钟情也日益增加，还将把“触角”伸向零售、写字楼及酒店等商业地产。2010年8月，香港地区房地产私募基金管理公司基汇资本宣布，以中国国内新开发投资重点为主要目标的第三支私募基金，3.735亿美元资金已完成筹集。按照计划，该基金将专注于国内二、三线城市。同时，全球顶级私募基金美国德州太平洋落户重庆两江新区，成立了德太中国西部成长基金。据悉，基金规模大约为50亿元，资金募集将于未来几个月内正式启动。

新加坡凯德置地也在中国投资了多个城市综合体、商业物业，其轻资产的运营模式广受关注，即房地产基金参与投资，最终通过在新加坡发行REITs将资产打包上市，资产规模增长很快。

清科研究报告指出，从中国房地产行业私募股权投资地域分布来看，私募股权基金投资房地产行业的案例主要分布在17个省市地区，主要聚焦在上海、北京为代表的长三角、环渤海、珠三角等经济较发达地区。近年来也有逐步向二、三线城市扩展的趋势，像海南、河南、陕西等经济欠发达地区所获得的来自私募股权基金的投资有逐年上升的趋势。

对于外资的流向，戴德梁行最新的预计称，未来将有超过80%的外资基金会到中国来，而其中绝大部分资金将会进入房地产市场。

“这仿佛是历史重演”。回忆2005年前后，曾经有不少热钱同样因看好人民币升值空间，借道外资房地产基金进入中国，这部分资金在大约4年后要求获利套现离场，是导致2009年外资基金撤退的基础。但是和几年前相比，外资房地产基金更倾向于收购持有优势项目的境内外商投资企业，或者直接收购项目公司股权，这种做法回报率最高，回报周期也较短。

　　民资新去处

对于地产私募基金资金来源，在外界看来，一直是一件颇为神秘的事情。不仅因为其“门槛比较高”，还因为参与者的身份都具有传奇色彩，比如山西煤老板，比如温州人，比如地产界大腕。

苏鑫，这位潘石屹曾经的左膀右臂，如今有了另外一个身份——高和投资董事长，国内第一个以商业地产为投资方向的私募基金掌门人。

高和投资的运作模式可以简单概括为：向山西的民间资本募集资金，投资收购北京等一线城市商办物业，对资产整合经营后继而售出以获得投资利润。

今年上半年，高和投资在太原举办的一次推介会，原本宴请了200位山西煤老板的活动却吸引了约300位纷至沓来。之后没多久，高和投资在北京宣布以2万元/平方米的价格收购昆仑饭店附近的琨莎中心二期写字楼及商铺，并更名为中莎广场。不到两个月，高和投资就以3.5万元/平方米价格将中莎广场闪电开盘出售。

2010年11月底，高和投资再度斩获新的商业地产项目位于北京市的金澳国际项目。自这只私募基金成立后，短短一年时间，已完成三笔重量交易。

苏鑫介绍说，目前的人民币地产基金的募资渠道以富有的个人投资者为主，首先来自熟悉的朋友圈子，其次是通过私人银行和第三方理财平台寻找。既有一些来自于中小企业主，又有一些来自于机构的资金。投资门槛从100万元至1000万元不等。这些资金进入房地产领域的诉求很强，但是，他们属于行业外资金，对地产行业不甚精通，因此，合理的渠道和发起者是关键所在。

投资金融和私募股权，也成为温州民间资本最热门的两个去向。根据相关调查分析，温州民间资本呈现出高度逐利特性，已经出现了几个新特点。一位业内人士表示，炒房团长久以来是房价高涨的助推力量之一，房地产私募基金的发展或许可以引导炒房团资金投向房地产建设领域。

“但他们把真金白银交给专业的私募基金去做也是很需要勇气的。”一位业内人士表示民间资本的专业化之路还有很长的探索，私募资金的管理及运营模式也不是千篇一律的，需要具体情况具体分析。

私募地产基金火爆，但REITs仍未获批。

　　艰难行走

有研究表明，2010年以来，国内贷款在资金来源中的比重持续降低，由1~2 月份的23.77%下降到11月份的17.79%，累计下降了5.98个百分点，主要受信贷紧缩影响。企业自筹资金和利用外资在资金来源中的比重明显增大。

目前，房地产金融除了传统的贷款和债券方式外，还包括房地产投资基金、信托计划以及REITs三种金融工具。然而，现阶段中国的房地产投资基金主要是海外地产基金，国内地产基金起步晚，投资和管理能力较弱。一位国内知名房地产顾问公司分析师预测：地产私募作为一个重要的金融品种，未来有望和银行贷款并驾齐驱。他认为，未来中国房地产直接融资市场中，至少会有50%左右的市场份额可能让给私募基金。

对于刚刚学会走路的地产私募基金来说，它走的每一步都需要小心翼翼，以免摔倒。

首先，纵观地产基金发展的原因，除了市场政策环境之外，更多的人和公司是基于战略转型压力。出身各异的基金掌门人在地产基金“融、投、管、退”四个关键阶段面临的压力也有不同，摸着石头过河的他们不得不做出让人眼花缭乱的现实选择。

一家大型外资房地产基金的内部人士认为，现在国内真正符合国际标准的房地产基金屈指可数。全国工商联地产商会副秘书长黄岚指出，地产私募基金目前仍处于起步阶段，其发展并不成熟，还有很多空白需要完善。

虽然有些基金对于自己的模式不愿多言，但是毫无疑问，现阶段他们更多的都是依靠现有的资源和经验，在基金管理方面的“非专业”必然会为“地产血统”的管理者带来挑战。投行或PE在商业地产投资方面更有经验，但开发商更擅长投资住宅项目。融资领域，一些大型房企可以依靠资深品牌以及与机构的长期合作关系轻松获得融资通道，但是在项目投资方面，因为同时兼具开发者和基金管理者双重身份的地产商，不可避免地面临“关联交易、暗箱操作”的质疑。而国外的房地产基金均为第三方独立管理，且募集资金目标对象也并非为房地产商。

而对于那些募集有一定困难的基金而言，钱从哪里来、其所界定的商业模式也必然存在着一定变数。众所周知的是，私募基金一般看重内部收益率，而现阶段房地产商则更看重净利润。有趣的是，在行业起步期，这两个最有可能对立的阵营愿意拧到一起。

一位PE界人士认为，国内有限合伙人（LP）、普通合伙管理人（GP）和投资标的开发商之间的商业理念会存在差异。投资者期待的是稳定、明确的收益，而开发商在国内波动剧烈的市场环境中，对政策、成本极其敏感，往往采取十分灵活的经营策略。这一矛盾会在较大的波动中被激发。并且，目前地产私募基金多采用封闭式操作，在REITs推出还十分缥缈的当下，其退出模式是否成功尚难有定论。对于习惯于在资金上左右腾挪的开发企业而言，也可能成为致命的“枷锁”。

“在金地的结局我愿赌服输，而我更愿意赌一把自己的未来”。这是赵汉忠在离开金地后说过的一番话。赌局的结局难以预料。

2010年1-11月房地产企业本年资金来源构成

　　REITs

房地产投资信托，是英文“RealEstate Investment Trust”的缩写(复数为REITs)。从国际范围看，REITs是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。国外一般只适用于商业地产。与我国信托纯粹属于私募性质所不同的是，国际意义上的REITs在性质上等同于基金，少数属于私募，但绝大多数属于公募。REITs既可以封闭运行，也可以上市交易流通，类似于我国的开放式基金与封闭式基金。

目前我国REITs的建立主要依据于《公司法》、《证券法》和《证券投资基金法》等法规，而专门的房地产投资信托基金法一直未能出台。与此同时，由于过于强调REITs的融资功能，国内也没有专门的税收优惠，令REITs的盈利空间大为缩减。