光大保德信基金 债券牛市仍将持续

今年上半年是债券市场较为确定的收益窗口，而下半年随着经济短周期的稳定，下半年债券市场存在一定隐忧。

2015年我国全年GDP增速约6.9%，2016年，产能过剩、房地产库存高企、外需疲弱、银行不良贷款上升，这些因素都将对明年经济增长造成较大拖累。站在目前时间窗口，明年经济增长仍有较大压力，宏观环境对债券市场依旧有较强的支撑。从经济运行的阶段上看，上半年，去产能和去库存的压力导致工业仍将惯性下行，而投资方面，基建已连续几个季度维持高位，制造业和房地产投资出现反转的可能性都显得并不现实，因此明年上半年经济增长压力较大，债券市场的确定性也更高一些。

值得注意的是，明年为下一个“十三五”规划的第一年，明年经济出现大幅下行的可能性应该也不大。需要注意的是，而2015年四季度开始不断强调的供给侧改革虽势在必行，但指望化解产能、降低库存等目标在2016年一年内实现完全出清的可能性并不高，原因在于美联储加息大概率上对新兴经济体的冲击客观存在，在经济内生增长较弱而外围经济体动荡的情况下，强制市场短期出清或将对就业及稳定造成较大的冲击。从这个层面上说，2015年5月份以来的财政发力在2016年应仍会继续，供给侧改革或更多着眼于企业减税、兼并重组减税层面，稳增长也会是明年经济重要任务之一。因此，从宏观环境分析，今年上半年是债券市场较为确定的收益窗口，而下半年随着经济短周期的稳定，下半年债券市场存在一定隐忧。

货币政策方面，供给侧改革与宽松货币政策并不矛盾。从经济学上，低利率环境有利于市场出清还是高利率环境有利出清并不能形成统一的观点，结合明年经济稳增长的角度出发，低利率的货币环境应更符合我国目前的基本国情。美联储加息之后，降准无论是短期还是长期都是应该动用的数量工具，以对冲流动性风险。而消费品价格处于低位也使得货币政策仍有较大空间得以实施。

2015年债券发行制度的不断完善使得明年信用债的供给应会再上台阶，而积极的财政政策也会导致利率债的供给放量。需求方面，资产荒的局面在2016年低利率环境中会加剧，由于银行不良贷款的上升，对标准化债券的需求也会增加，供给需求大致上会保持一致，从目前来看，供给的增加并不会对债券市场造成特别大的冲击。但供给增加的节奏可能会在明年低利率环境中增大利率的波动。而信用风险的不断爆发在化解产能过程和降低库存的宏观环境下会愈演愈烈，债券投资者更多的将集中在高等级及利率品种。

总体而言，2016年利率低位运行，波动加大。债券市场的超额收益可能更多的来自于利率的交易波段以及信用甄别上。