坚守价值 寻找时间的玫瑰

回顾本次A股调整前后的行情，典型的特征是涨得多的品种跌得多，而跌得多的品种此次反弹也比较显著。由此来看，当前属于反弹行情的可能性较高，投资者大的调仓应没有完成。考虑到对场外融资的清理，市场资金面不算乐观，从短期来看，这种大幅上涨的行情或难以持续，A股的风格、结构依然切换较快，建议投资者不要追涨杀跌，宜布局确定性较高的投资品种。从中长期看，经过之前的大幅调整，许多个股的估值已比较合理，战略布局的机会已经出现。

“快牛”转“慢牛”

未来市场逐渐趋向均衡

近期市场经历暴跌洗礼。我个人认为，震荡调整或许将是下一阶段的主旋律。牛市里的调整一般都会比较剧烈，尤其是在市场短期进入相对高位，2007年那波牛市之后的下跌也有类似情形。牛市的第一阶段，一般市场上涨速度较快、累计涨幅较高，接下来都会转入震荡整固阶段。但到目前为止，预期市场未来仍然有较好上涨空间逻辑并没有发生大的变化，小的变化则体现为市场上涨速度的放缓及个股走势的分化。

从近期市场表现来看，监管层救市方向并未转变，但更多的是在托底而非拉升市场，所以经过连续数日的报复性反弹后，市场走势逐步平缓。随着市场流动性出现好转，市场走势逐步趋向平稳，A股已经经历了一次较为暴力的市场被动去杠杆过程；未来从监管层的角度来看，清理违规配资的行动并不会因为前期的救市而停滞，当然未来杠杆风险仍然存在，但逐步会走向被监管和相对可控。所以说，无论从监管层意愿还是市场本身的规律，从“快牛”转向“慢牛”是相对合理的，未来市场将逐渐趋向均衡。

我认为，中短期市场处在底部震荡整固的过程中，再次大幅下跌甚至达到前期低点的可能性较小，未来或将保持震荡并逐步趋缓。不过，这个底部夯实的时间会相对较长，至少整个三季度都将延续这种走势，如果四季度宏观经济有望环比改善，则市场出现一定幅度上行的可能性增加。

成长与蓝筹风格全面转换尚待时日

市场经过近1个月的洗礼，泥沙俱下之后的行情可能会有比较明显的分化。上半年，那种仅凭所处细分行业就可以有很好市场表现的投资逻辑将弱化。我们认为，主要由基本面驱动的牛市下半场已经开始。下半年展现的最大特点之一将是分化，而分化的表现重点体现在个股的业绩和估值方面，跟所处行业关系相对有限。

中长期来说，市场仍有继续大幅上涨的一定可能性。我认为，核心是国内的实体经济增长回暖。只要国内经济底部企稳，产业实现较好的转型，银行等金融机构不爆发大规模坏账风险，再加上以国企改革为代表的国有资产证券化持续推进，上证指数超越2007年高点将是相对可期的。

从近期公布的宏观经济数据看，虽然宏观数据本身不算悲观，但是从各个细分的指标来看，二季度相比一季度并无改善的迹象，实体经济仍然处于低迷的状态。不过，预期未来宏观经济环比再进一步下探的空间相对有限，所以实体经济目前仍然处于底部夯实的过程中。

在目前情况下，成长与蓝筹风格的全面转换很难马上实现，核心因素在于投资者的投资偏好及收益率预期变化相对有限。大盘蓝筹目前仍然受制于国内宏观经济的相对低迷；部分中小盘成长股股价仍受盈利高增长预期的驱动。不过未来市场风格也会逐步脱离上半年那种大小盘过度分化的局面，开始进入更加均衡的态势，小盘成长股、中盘蓝筹股都有较好的表现机会，但核心是其业绩增长相对确定，并且能得到市场较为一致的认可。

调整之后关注哪些

“跌出来”的机会

我认为，“跌出来”的机会主要在于估值过高但基本面优质的个股，经历此轮下跌后价格逐步进入到相对合理阶段，比如大消费行业、国企改革主题相关标的。我已经把一定的仓位转为前期涨幅相对较小的大金融、大消费板块，考虑到基金原有的持仓就是以大消费板块为主，接下来要做的是进一步提升相关板块和个股的集中度。

此外，市场经过这轮洗礼后，一些被低估、弹性强的主题投资价值开始显现。相对而言，跌破增发价和员工持股成本的公司、大股东或高管大比例增持的公司，以及大幅度回购的公司具有较高安全边际。

在下半年的时间里，我最看好的就是大消费板块。经过中期调整后，投资者风险偏好下降，有业绩支撑、估值相对便宜的消费股有望成为新的市场热点。我们重点投资的是消费类中盘蓝筹股，目前相对更看好的细分行业包括绝对估值水平较低的家电、食品饮料等，同时医药、旅游、农业等行业及个股未来也面临较好的业绩成长空间。

此外，自去年以来，国企改革成为资本市场的焦点，从近期市场来看，多只国企改革股也表现活跃。下半年，国企改革再次进入政策密集推动阶段，改革局面将逐步明朗。

坚守价值，寻找时间的玫瑰

我管理的博时精选价值股票基金，在这波回调当中回撤较小，得益于配置的行业有一定的丰富度，当然在实际操作中的战术也要相对灵活。在5月份的时候，我就已经开始对市场谨慎了，所以提前对组合进行操作来控制风险，开始将部分仓位转向消费类蓝筹。在我的组合里，对于中盘的个股配置会相对多一些，因为相比大盘蓝筹股，中盘个股市值的预期成长空间大，中盘股票的行业丰富度高，实际上部分新兴行业的龙头个股也属于这个范畴。

选择坚持价值投资风格，就是选择做公司基本面研究这一最为确定的投资策略。选择和坚持价值投资风格，与个人性格、社会阅历及从业经历有很大关系。国内股票市场虽然受到经济、政策、投资者结构、市场机制等诸多因素影响而波动大于成熟市场，中短期市场的风格变化会很快；但是我们如果基于价值投资策略，自下而上，选择有成长性而又估值合理的行业及个股，在较为中长期的周期，我们的投资回报仍然是相对良好和持续的。

文/博时基金股票投资部总经理兼价值投资组投资总监 李权胜