金融脱媒下的影子银行

从早期的商业银行向中高端客户提供利率更高的理财产品开始，到现在形形色色的表外融资渠道不断拓展，我们正在经历中国版的金融脱媒。多年以前，这个名词只存在教科书里，现在它已经不经意间来到了我们身边。

汇添富基金研究总监 韩贤旺

　　影子银行的概念是在2007年由美国太平洋资产管理公司的执行董事麦卡利提出，2011年金融稳定理事会又对影子银行从广义和狭义两个层面进行定义。在中国，影子银行指游离于传统商业银行体系之外从事与银行类似的融资服务，但不受监管或能规避严格商行监管的金融实体。主要包括三个层面，以银行理财为代表的银行表外业务系统（银行理财产品、委托贷款等）、非存款类金融机构（信托、小贷、担保公司）、广泛的民间融资系统（地下钱庄等）。影子银行在过去几年经历了高速发展。据估计现在我国影子银行存量规模已经超过了贷款总规模的1/3。从新增量观察，典型的影子银行部门（委托贷款、信托贷款、企业债券融资）的新增量占2012年全社会融资总量的31%，而在2010~2011年这个数据为16.9%和22.3%。这也能够解释为什么2012年银行新增人民币贷款仅增长了10%的水平，但全社会融资总量却保持了23%的高速增长。

整体来看，过去几年，影子银行体系的高速增长是利率管制和金融脱媒背景下的必然产物。影子银行体系的发展推动利率市场化的形成和为民营资本的发展创造条件。

金融脱媒是对利率管制和信贷总量管制等计划性手段的突围甚至颠覆，并且开始对资本市场产生深远的影响：

首先，它的变化总量和趋势会影响宏观经济的资金面和资本市场的资金供应，对资产配置有直接的影响。我们之前习惯于用信贷增速和货币增速等传统指标判断经济和股市的周期性先导指标，但是发现信贷和货币增速不断下探过程中，通胀率依然不低，部分产业的过热还阶段性发生。政府在2012年底对社会融资总量和融资成本的表述已经发生了微妙的重大变化，投资者的确要开始重视社会融资总量中非传统信贷部分的边际效应，而不是刻舟求剑。

其次，它对与宏观经济高度相关的资产的成长性和短期波动产生影响，因为扣除传统信贷之后，以影子银行为代表的金融脱媒对经济周期产生的边际效应会非常巨大。由于监管的原因，中国银行业正在引入巴塞尔协议等工具加大银行的风险控制（从监管理念上探讨这件事的合理性和中外背景差异不是本文的宗旨），传统的信贷规模相对稳定，这才给影子银行提供了沃土。这部分融资在宏观经济中的边际效应可以放大数倍，是资金价格的最终决定者，决定着经济的增量变化。

最后，它本身也影响银行、证券、保险、信托等金融子行业以及房地产等具有资产属性的行业的定价和行业竞争格局。简而言之，银行的报表将马上经历结构性变化，非银行类金融机构的占比会提高，整体发展前景更好一些。房地产等资产的融资空间可以进一步多元化，2013年融资成本也有下降的趋势，具有良好投融资战略的公司的成长性可以更加看好。