鹏华基金朱睿：提升定价能力，直面投资不确定性

大级别市场周期已经过去，在弱周期环境下，更应该去寻找一些穿越周期、能够持续成长的公司。时至今日，鹏华基金权益投资二部基金经理朱睿表示一直坚持以上观点，但经历过去几年的市场大幅波动后，他有了一些更适应当下市场环境的投资感悟。

首先，身在市场波动之中，投资者很难保持客观，因为情绪会蔓延和传染。现在指数回到了2019 年的起点，每一个市场主体都在反思、复盘，回溯过去五年的得与失。与此同时，资本市场也存在着很多异象，比如在中短市场周期中，投资者已经难以分辨自己到底是市场的幸运儿还是时代的弄潮儿。因此，如何在规模增长后，去寻找具备管理能力、投资能力、匹配负债端的资产，是机构投资者共同面临的挑战。

投资某种程度上是反人性的行为，引用周期学派著名经济学家朱格拉的一句话——“萧条的唯一原因就是繁荣”，那么熊市的唯一原因可能就是牛市。我们倾向于从一个相对长期价值的角度，以开放积极的心态看待市场，以追求卓越的心态挖掘投资机会。

周期性思维与成长性思维

站在当前，我们认为新的市场大概率已经开启。投资是一个非常有意思的行业，会有不同观点、不同思维和不同立场，也导致了不同行为。当前市场下，悲观之人会认为反弹后需要落袋为安，所以他会赎回；而乐观之人则会认为刚走出困境，应该积极去寻找机会。

这反映了投资中的两种思维：周期性思维和成长性思维。

在这里，并不是要讨论这两种思维的对错，而是要明晰不同的投资立场，并且求真务实地看待市场行为。我们不否认很多长周期问题仍然存在，但将长期问题在短期放大，忽视价值和常识，本身也是一种情绪化的体现。在市场有泡沫的时候，要尊重市场，但更加应该保持清醒，泡沫的时候不盲目自信，低谷的时候不过度悲观，相信常识、相信价值。

近年来，市场越来越倾向于找贝塔、贴标签、找主线，但我们认为这是一个相对过时的投资范式。A股历史上，不同的时间阶段，总会涌现出相对强势的投资主题，这与当时的产业和市场周期有关，但是过去的投资往往在未来未必适用，不同市场阶段的成长股、价值股的含义都有所不同。我们相信新的市场周期中，仍然会有新的投资机会，机构投资者也需要承担在新的时代环境、市场背景下，挖掘新的投资机会的历史使命。

在市场底部区域稳扎稳打

回到市场，我们观察到今年以来，机构投资者的风格有所回归，开年以来大盘指数在全球大类资产中也表现靠前。从选股的角度，我们也发现基本面因子逐渐回归。战略上，我们非常重视这个迹象，认为现在可能是市场新投资周期的开端，但战术上，我们希望保持稳扎稳打。因为在资产端，新房销售、地产投资、制造业投资、消费价格等数据均指向基本面仍有一段底部过渡期；在负债端，过去两年权益资产投资体验不佳，给投资者也带来了反弹后落袋为安的想法。因此，无论基本面还是交易面，仍需要一段时间让投资者的心态和行为去适应新的市场周期。

针对今年的市场特征，战术层面我也在进行不断改进。例如，过去我的换手率处于中低水平，但在今年市场底部回升、投资机会发散的环境下，适当提高了换手率。此外，我们在流程、交易纪律及选股规范性上进一步加强了管理。同时，我们更加勤勉，希望能够将过去几年的研究覆盖转化为投资成果。

对于部分具体行业，当前资源品处在高景气阶段，业绩非常好。以铜为例，2016年以来价格中枢不断提升，拉长来看上涨周期已持续7年。基于业绩和资产角度，短周期来看无法判断这些公司处于景气下行阶段，从配置角度，反而可能是不错的资产。从周期和经济规律角度，我们会更关注矿产后周期行业，例如开发和服务，在此阶段资源品公司赚到了钱，必然会在资本开支和供应商上加大投入和采购。

而中下游周期品更偏制造业，2021年经历了一轮大的景气周期，扩产明显，反转需要一定时间。这类型公司无论是产品价格、产业预期、公司股价都处在底部，所以经常会有底部反弹机会，我们要做的是找到真正供给受限、行业反转的品种，例如制冷剂行业。

此外，我们比较关注体现中国制造业优势、具备出海能力的行业和公司，包括造船、叉车、电表、医疗器械等行业的公司。这些公司大多能够体现中国制造业优势，同时供给侧结构也持续优化，市占率不断提升，随着业绩进入释放期，我们认为这些行业可能有持续性的投资机会。

近期，大家对红利策略较为关注，长周期来看，我们认为红利策略是有效的，但它本质上也是一种投资定价方式，和成长股投资、周期股投资类似，投资者需要匹配自身的风险收益要求去进行选择，我认为投资核心仍然是提升自身定价能力，而不是投资范式。

投资难免经历波折，排名、业绩和规模都是短周期的结果，更重要的是长周期过程本身。投资者与持有人之间的相互认识和认同，需要时间去证明。希望能在投资之路上不断精进，与自己真正认同的伙伴共同前行。