博时基金张弘：下半年医药行情将改善

面对上半年行情震荡，全球疫情反复，医药行业能否迎来下一个“黄金十年”？关于医药投资的周期与机遇，博时基金权益投资三部基金经理张弘带来最新观点分享。

中国整体医药消费水平将提升

首先来看中国整体医药消费水平。在2019和2020年，中国真正实现人均GDP超越1万美元，未来中国医疗卫生支出在GDP中占比会越来越高。以2016年的一组国际数据为例，在东南亚、东亚、西欧、东欧和北美这些人均GDP超过1万美元的地区，随着人均GDP的提升，医疗卫生在GDP中的占比越来越高。中国居民的医药消费水平将提高，医疗卫生支出会继续增加，这是世界性通用的规律。

第二，从历史经验和政府规划来看，未来5年中国医疗行业的复合增长大概在8%，中国的GDP增速可能是在5%左右，产业的增长远超GDP的增速。医疗卫生支出以GDP增速的150%的速度增长，医药行业将出现更多投资机会。

我们认为人们会去买保健品和做健身运动等，这些都属于健康医疗的投资范畴。行业将持续上行。

第三，关于大家很关心的医保收入问题，纵观整个医保资金盘子，2021年医保收入是2.9万亿，医保支出是2.4万亿，同比收入增长是15.6%，支出增长是14.3%。截至2021年底，我国医保累计结余为3.6万亿。

媒体经常报道的医保面临压力，是因为过去有几年出现医保收入增速慢于医保支出增速，不是指我国现在医保没钱了。为解决这个问题，2018年，超级医保局正式成立。经过四年来的不懈努力，目前我国的医保数据相对回到健康的区间。2022年上半年，因为疫情原因和集采发挥作用的情况下，我国医保结余率创造了历史新高。但这种现象是暂时性的，因为上半年看病的人少，不是常态。个人认为，我国医保局的改革已取得相当阶段性效果，未来的医药政策和医保控费会有一定缓和。

另外，再谈一下大家关心的医药政策话题。医药是一个充满了政策变数的市场，但在条条框框里仍然存在着一些特殊的投资逻辑和市场运行规律。医保局成立之后这个规律得到了加强，2018年以后政策对医药投资的影响边际增强，要更多地去重视这个变量。

但投资上经常有悲观或缓和的情绪波动影响投资的节奏，大家需要重视，例如2018年带量采购，2020年集采要拓展到高值耗材等。我们认为集采政策的方向是一贯的，因为政策一直是以临床实际的使用作为指导，同时追求临床方面的经济性。

实际上，国家每一年的医药政策都非常稳定。以创新药降价为例，2019年创新药价格谈判降了60%，2020年创新药价格谈判降了50%，2021年创新药价格谈判又是降了50%左右。像医院处方药品种，国家会压缩费用、压缩成本，惠及更多的老百姓。但是在医院外的品种，比如像健身、医美，国家现在的政策是比较明确的，不会轻易去干扰。而医药投资往往是在医院外的市场，不会受到医保严格政策的影响。

大家不用随着市场情绪的波动而波动，每当市场过于悲观的时候往往是好的买入的时候，市场过于乐观的时候，反而需要考虑行情是不是过热。

2022年下半年医药行情将显著改善

2022年上半年，医药板块快速上涨的都是疫情相关的个股，包括特效药、特效药的产业链、新冠检测等公司。上半年的疫情限制了大家出门看病和外出消费，从而冲击了医院内的市场和医院外的市场。

鉴于疫情变化莫测，作为一个相对稳健的投资组合，我们的产品不会去重仓疫情股。2022年下半年，在疫情得到有效控制的情况下，整个医疗活动和大家的消费习惯都会恢复正常。无论是医院内还是医院外，我们相信医药成长股会有更多的投资机会，预计医药行情在今年下半年将有比较显著的改善。

医药投资的核心在于买成长

在医药投资方面，我们认为医药投资的核心在于企业的成长，而不是去简单地抱团。好公司具有稳定的核心竞争优势，将带来它们中高速的成长。

由于市场风格难以预测，我们需要坚持从行业公司的成长周期出发去选择，兼顾估值和预期来选择标的，更多要买到的是成长，也不是简单地买便宜或盯着低估值和高增长去买。每一年的投资风格千差万别。在2019年，质地比增速更重要，在同样增速的情况下白马公司涨的比小市值公司要多得多。但在2020年，增速比质地更重要，二三线的小公司涨的比大白马公司要多。而在2 021年，专精特新的成长赛道如CXO、中药涨的很多。总之，做好医药成长股的投资，需要通过做大量的研究去分析行业公司核心的成长能力，而并不是简单地看估值和成长。

基于每个行业或者公司都有自己的成长阶段，那么在什么样的阶段去买公司？我比较倾向在基本面的右侧，即已确定这家公司是一个好公司，这个公司的商业模式可以创造巨大和良好的现金流。在什么时候卖出呢？当它的成长到了稳定期或瓶颈期就可以卖出，而不能等到它衰落反映到业绩的时候再去卖掉。

看好医疗消费、本土科技创新、高端制造等投资方向

既然医药买的是成长，那医药未来的成长在哪些方向呢？以5年为一个周期来看，每个医药投资阶段的白马股，都符合当时的国情和医保政策。

目前来看，大白马的新老变换带来了整个医药行业的活力，同时也充分反映了中国经济的活力。所以要不断地顺应历史变化和潮流，才能够选到下一个5年的好公司。在未来阶段，我们认为医药投资主要有以下几个方向，一是前面说到的医疗消费，符合历史发展，包括中药消费品、个人护理等，符合中产阶级普遍能消费得起的消费。此类消费的崛起同样会带来整个医药行业的机会。二是需要关注真正本土科技创新的含量，或者是一些国产替代配套的产业，比如中高端制造、精密制造等。三是中国医药制造优势，如CXO里面的CDMO，包括一些低端制造，像原料药和简单耗材。

当然，在未来5年，中国的发展会存在很多的不确定性。我们预测在这三个方向上很可能会出现好的公司，能找到符合投资预期的未来5年的白马股。

创新药投资是大的趋势

讲到中国药品的本土创新，目前A股投资者正在第一次完整地经历创新药投资周期。过去，我们认为创新药行业可能不具备周期性，会延续迅猛向上的发展势头。比如，2017年中国加入ICH，使我们对创新药投资保持比较乐观的态度。当时，我们预估中国创新药会在5至10年的时间里走向世界。

基于上述预期，中国的创新药投资出现了两个发展周期，包括实业上的周期和投资上的周期。第一是实业上的周期，中国真正的创新药崛起是需要一个过程，在发展过程中往往会出现各种波折。第二是投资上的周期，由于创新药市场预期良好，导致短期的泡沫，2020年创新药市场泡沫到达顶点，2021年创新药投资开始回落，后面导致了市场情绪的悲观。

在国内需求状态下，创新药投资依旧是大的趋势。只是目前创新药是一个周期成长股，正在经历一定幅度的回调。最近，全球的创新药资产都在缩水，美股创新药也经历了历史上最大的回调。只要各国对创新药治疗的需求普遍存在，我们对创新药投资还是保持比较乐观的态度。

再看一下中国本土药品创新里面的代工，其实是中国高端制造的一部分，特别在基因和细胞治疗的CDMO代工市场方面，中国增速远超全球增速。中国的药品投资还是很有希望的。

总结来说，第一，从历史经验和国际横向比较来看，医药行业未来还有非常大的发展空间，一定孕育着大量的投资机会。

第二，目前中国整个资本市场在医药板块还有很多好的投资方向可以寻找，人均GDP刚刚迈过1万美元，预期大量的医药投资机会将在未来5年持续出现。

第三，我们对中国药品的本土创新非常具有信心，很多中国的创新药及其配套产业正在全球迅速地崛起。

基于以上三点，我们相信医药板块的投资还是非常具有吸引力的，预期市场在2022年下半年和2023年会有比较好的表现。