汇添富增收基金经理：通胀环境下话“保本”

“这是最好的时代，也是最坏的时代”，十月份以来行情的起落时常让我想起狄更斯的这句名言。

市场的大起大落不仅体现在中国的股票市场，而且还体现在外汇市场、债券市场、商品市场……其背后有一只有形之手，就是美联储。美联储近期开始推行的二次量化宽松政策是一切的问题始作俑者，由此引发了全球货币乱象的升级，这是一场没有历史经验可以直接借鉴的实验（即央行几乎是无限量地向市场投放流动性），将来会如何演变？恶性通胀是否已经近在咫尺？这些是我们在投资的时候必须思考的问题。

首先要回答的一个问题，美联储为什么要推行二次量化宽松？前期我看到过一个观点，认为美国推行量化宽松是因为害怕通缩，所以必须加大货币投放，刺激通胀。我的看法恰好与此相反，我认为，美联储推行二次量化宽松根本的原因是为了维持低利率，而较低的通胀环境使得量化宽松政策得以推行。众所周知，金融危机以后，美国的金融机构存在巨额不良资产需要消化，这主要反映在家庭、企业和银行部门资产负债表的调整上，如果利率水平出现大幅上升，毫无疑问会对美国房地产市场、美国老百姓还贷能力以及银行的资产质量产生新的压力，因此，美联储维持低利率环境的时间越长，越有利于为美国各类经济主体调整资产负债表赢得时间，这是美联储不顾各国的反对极力推行二次量化宽松的根本动因。由此也可以做出一个自然的推论，就是只要通胀不迅速上升，美联储的量化宽松政策仍然会继续推行，二次量化宽松以后，不排除明年继续三次、四次量化宽松，而美联储加息的时间也会显得比较遥远。

美联储的量化宽松政策已经造成了全球货币关系处于非常不稳定的状态之中。市场似乎已经看到了美联储在较长时间内维持低利率的决心，这使得美元沦为最主要的融资货币，大量资金被用于套利和投机，这一方面造成了美元汇率节节走软，另一方面也导致商品价格大幅上涨。这还不是最糟糕的，更加严重的问题是，美元的走弱削弱了欧元区和日本的竞争力，拖累了欧洲、日本的复苏，这是德国、日本等主要国家不愿意看到的。目前，美国政府出于政治和经济需要，乐于维持弱美元政策，这种政策姿态很能导致主要发达国家陷入到竞争性贬值的政策循环中去，在过去几个月中，货币战的征兆已经出现，例如日本央行强力干预日元、G20会议在汇率问题上争吵不休等等。我认为国际货币体系已经进入了新一轮的动荡期，这个阶段可能会持续好几年，直到新一轮经济增长开始。在这个时期，主要货币的汇率、全球的大宗商品、股票市场出现大幅波动可能都会成为一种常态。

量化宽松引发的另一个重要问题就是通货膨胀，我国近期通胀呈现加速迹象，10月份CPI涨幅达到4.4%，成为股票市场大幅下跌最直接的诱因。在目前全球货币乱象之下，市场对通胀前景的预期似乎也非常悲观。对于目前环境下我国的通胀问题，我认为要从两个方面进行分析：首先，尽管通货膨胀从长期来看是一个货币现象，但其发生作用必须要经过需求这个环节，也就是说，货币发行过度只有与经济过热相伴随，才会引发比较严重的通胀。而目前无论是全球还是中国，经济充其量只是在恢复，远没有达到过热的阶段，从这个角度来讲，货币宽松并不足以很快就带来全面的高通胀，而更可能以局部的投机引发结构性通胀为主要的特点。其次，对我国来讲，可能还面临着一个比较特殊的情况，就是劳动力成本上升，随着人口结构的变化和促进收入分配改革等政策的推进，未来几年劳动力成本还将面临较快的上涨，这必然会对价格——尤其是生活必需品和服务的价格产生较大的上涨压力。因此综合来看，我认为未来几年可能会经历一个中等偏高的通胀阶段，通货膨胀将以结构性的上涨为主，并且下游生活资料的价格上涨压力会超过上游的生产资料。出现类似于2008年初接近两位数严重通胀的风险目前来看还是比较低的。

所有上文所作的分析其实最终只想得出一个结论，就是全球货币政策动荡以及由此引发的一系列问题不是一个短期现象，低利率、中等偏高的通胀、变幻莫测的流动性、主要资产价格的大幅波动可能会在未来一两年始终与我们相伴随。市场可能会经常展现出其天使的一面，为我们提供赚钱效应，但不经意之间可能又会迅速转向其魔鬼的一面，把我们的劳动成果化为乌有。对此我们要做好充分的准备，如何应对呢？我认为可以从两个方面入手，其一是在投资策略方面，必须要注重安全的底线，就是像巴菲特反复强调的，保住本金最重要，在此前提下，努力寻找获利机会；其二是寻找能够跑赢通胀的确定性品种，目前市场上高票息的信用债券是非常理想的投资标的，因为目前有不少利率在6-7%甚至更高的信用债券，这些债券的发行企业在宏观经济整体趋势不明显恶化的情况下，发生违约的概率是相对较低的，其很高的利息是确定的收益，并且是目前市场上为数不多的可以跑赢通胀指标的品种。对于个人投资者而言，可以多关注保本类的产品，如保本基金，因为这类产品很好的结合了以上两个方面的要点，其核心投资思路是“步步为营，稳扎稳打”，在严格的保本策略前提下，将较大比例的资产投资于高票息的信用债，同时将一部分资产投资于股票等风险较高的资产，以绝对收益为投资目标，在充满不确定性的市场环境中，它一方面能立足保本，规避亏损风险，另一方面又可以尽可能地抓住市场潜在的投资机会，不断创造投资收益，因而可以成为担心亏损、但又不想错失市场投资机会的投资者理想的投资标的。