赵鹏程：坚持从长期视角评估企业价值

笔者近日读到一篇有趣的文章《<基业长青>中那些公司基业长青了吗？》，文章回顾了《基业长青》一书中18家公司过去二十年间的二级市场表现，发现被吉姆·柯林斯寄予厚望的18家“基业长青”型公司中，有近一半数量的企业表现平庸（如通用电气、福特汽车），甚至是糟糕（如花旗集团）。上述结果引发了笔者对投资的一点思考，即坚持从长期的视角评估企业价值。

要准确预判一家企业十年、二十年后的经营状况确实非常困难。在较长的时间内，企业会发生管理层更替、战略调整等内部变化，同时要面对产业结构变迁、竞争格局改变等外部挑战。这些内外部因素都可能对企业的经营和内在价值产生较大影响。

内部变化影响企业经营的最经典案例当算苹果公司。1990年代中期苹果公司陷入经营困境，个人电脑市场份额持续下滑，1996-1997连续两年大幅亏损，市值较1991年缩水80%以上。在此背景下，乔布斯重回苹果公司，大力推进改革，调整发展战略，不断推出深受消费者喜爱的系列产品。随后的故事世人皆知，苹果公司开启了智能移动终端时代，并引领互联网产业从PC时代进入移动时代，其市值也实现了近1000倍的上涨。苹果公司所发生的巨大变化，都起源于管理层更替以及随之而来的内部改变。

外部环境变化同样会对企业经营产生深刻影响。过去二三十年里，全球经济的产业结构发生了巨大变迁。随着经济全球化的深入发展，轻工、机械、电气等传统制造业甚至汽车、通讯、电子等高端制造业从发达国家快速向低成本的发展中国家转移，在此背景下通用电气、惠普等当年的行业巨头只能勉强维持平庸的收入、利润表现。同一时期，以互联网为代表的科技信息产业飞速发展，相关领域中的龙头企业创造了巨大的商业价值和社会价值，同时深刻地改变了出版传媒、商贸零售等领域的业态形式和竞争格局。

我们承认企业的经营发展会受到较多的因素影响，并不是要将投资理念引向不可知论，相反，笔者认为投资者在研究、投资过程中应该更加关注那些影响企业价值的中长期因素，并用正确的方式应对这些因素的变化。

在个股研究过程中，相比于纠结企业短期经营数据的波动，深入地分析商业模式、竞争优势、治理结构，可以更好地理解企业的内在价值。例如，一些重资产制造业企业，阶段性也可以实现盈利的高速增长，但如果其不能形成自身的竞争优势，盈利能力就难以为继。相反，一些盈利模式清晰的科技企业，在企业发展的早期会面临持续的亏损，但一旦跨过某一临界点，其盈利就会持续大幅增长。

在行业选择过程中，结合宏观背景来分析和理解产业发展趋势，选择在具有持续性和稳定性的产业方向做投资布局往往容易收到事半功倍的效果。过去三十年里中国经济高速增长，得益于城镇化、世界工厂和消费升级三大产业趋势，而相关领域的优秀企业（万科、申洲、茅台）都为投资者带来了十年十倍、甚至百倍的回报。

在日常跟踪过程中，保持开放的心态和持续学习，在内外部要素发生变化的时候，及时评估其对企业内在价值的影响，如果有必要则需要动态调整。

总结笔者的思考：一家企业能否做到基业长青，本质上取决于其能否持续为客户和股东创造价值。价值创造的能力及其持续性受到商业模式、治理结构、发展战略、产业结构、竞争格局等多方面因素影响。在投资研究过程中，坚持从长期角度出发，分析驱动企业成长的关键要素，才能有效把握投资机会。