对话大咖：上海若愚资产总经理杨典的市场观与行业观

今年A股市场极为动荡，赚钱难度大大增加。对于广大投资者来说，2018年的投资成绩单或已注定，那么，明年乃至未来更长时间A股市场的趋势就成为他们最为关心的焦点。对此，记者采访了上海若愚资产管理有限公司总经理、投资总监杨典先生，听他聊了对于A股市场以及私募行业的看法。

在经济和金融环境不出现大的的系统性风险的情况下，持有当前估值水平的A股，很大概率在未来也许一两年，也许两三年后赚取丰厚的回报，杨典如是说。

寻底，应对比预测更重要

杨典告诉记者，A股整体估值水平的确跌到了一个很低的位置。以整体市盈率、市净率来测算，A股估值都已经接近或低于上证1849点、1664点甚至998点的估值水平。如果简单以过去的估值极低点结合当前市场估值水平来推导当前市场的底部在哪里，很可能会刻舟求剑。

“因为世易时移，宏观环境不一样，企业盈利变动预期不一样，证券市场结构不一样，投资者情绪亦不一样。”杨典分析原因说，再看A股当前结构，金融、地产、供给侧改革受益的周期性行业贡献了A股整体上市公司大部分利润，仅从这个可能的盈利变化预期可以看出，过去的市场估值极低点，不代表会成为当前或未来的极低点。

那么，杨典的应对思路是什么？他给出的答案是“系统化的趋势跟踪”。这种方法，不猜顶底，而使用系统化的方法来追踪市场的趋势，尝试交易在市场趋势的右侧。在熊市阶段，趋势跟踪方法不会考虑去抄底，而只是静待市场止跌、有一定反弹趋势出现再尝试跟随。而在牛市阶段，趋势跟踪方法亦不会去逃顶，而会静待市场停止上涨、有一定下跌幅度后再尝试跟随卖出。

“系统化的趋势跟踪方法，应当有明确的追踪趋势的入场指标和出场指标，更重要还有标的选择、头寸分配和容错控制等。在证券市场大部分时间，对好的投资标的，趋势跟踪方法相比买入持有表现其实并不占强，但在极端市场环境下，例如熊市或牛市末端，趋势跟踪其实是一种很好的方法来规避市场非理性较大偏离内在价值的风险。”杨典进一步介绍说，对于普通投资者，构建一个完整的趋势跟踪交易系统其实并不是特别难，在当前比较极端的环境下，至少趋势跟踪的思路可以用于借鉴，以替代思考底在何方这个永远事前无解的谜题。事实上，“趋势跟踪”也是若愚资产旗下敞口型产品的主要投资策略之一，并已取得了不错的效果，而且其与基于基本面的价值或成长投资理念和方法同样并行不悖。

优质上市公司“心有多大，舞台就有多大”

杨典对未来中长期的A股市场充满信心，在他看来，中国作为全球第二大经济体，多种产业规模动辄上万亿，细分行业的优秀企业有足够大的成长空间，迄今为止，A股市场上主营业务专注本土市场的优秀行业龙头上市公司市值超过千亿元人民币的并不罕见，而世界级的优秀公司市值甚至可以达到万亿美金。不难看出，优秀上市公司不乏成长空间，对于好公司而言，可以说心有多大，舞台就有多大。

杨典进一步指出，由于A股资本市场的开放程度加大，外资持续大量流入是比较明显的趋势，外资持股偏好，叠加A股供给加大致使“壳价值”消退的情况，使得市场资金可能会长期趋向流入基本面良好、估值合理、未来经营预期比较稳健的细分行业龙头，基于公司基本面的股价分化表现可能是未来比较长时间的A股主旋律。

“我个人认为稳健成长、估值合理、核心竞争力突出的细分行业龙头可能是未来相当长时间内A股最具吸引力的投资机会。未来不是不可能再出现鸡犬升天的普涨大牛市，但是鉴于A股投资者结构变动、巨量IPO持续解禁减持、以及经济周期等因素考量，未来更为确定、更为可靠的投资机会还是在于自下而上发掘的有望持续增长的细分行业龙头，这里特别强调‘持续’两个字。”

私募基金行业未来空间仍然广阔

作为一名有着18年证券从业经验的老将，杨典在公募基金业有着极为丰富的投资经验，其管理的银河稳健基金曾获得“理柏2007年度最佳基金奖”，该基金在杨典任期内净值增长率在晨星同类型基金和理柏同类型基金中排名第一。而从2009年离开公募至今，杨典投身于私募基金行业，多次获得中国对冲基金“杰出新秀奖”、“TOP30对冲基金经理”等中国对冲基金介甫奖奖项。与在公募工作不同，从事私募基金以来，杨典在职业投资人之外增加了企业管理者的身份。由此，对于私募基金乃至整个资管行业的发展自然也成为绕不开的话题。

“私募基金的特点之一，是提供比较差异化的、一定程度上能定制化的、满足不同客户需求的产品，例如绝对收益、波动率控制等。但如果证券市场只能在股票现货上单向做多，无法利用金融工具来管理风险，则产品投资策略多样化难以实现，产品风险收益特征同质化明显，客户多样化投资需求难以满足，行业发展自然受限。”杨典认为，股指期货管制需要进一步放松。并且，更多的金融工具应该得到逐步的发展，例如更多品种的股指期货、更多更易获取的个股融券、期权等等。

不用胜出，只需“剩出”

当被问及怎样的私募基金管理公司能够胜出的问题时，杨典的答案有些令人意外。他说，作为私募基金管理人，也许并不用胜出，只需要做到“剩出”。因为私募基金往往不是赢家通吃的行业，行业足够大，既容得下大型航空母舰，亦容得下繁星点点的小渔船。而私募基金管理人只要有独特的优势，能够找到认同自己投资理念和技术的投资人，即有机会存活。

杨典进一步指出，所谓独特的优势，有投研优势、市场营销优势或其他优势，但是显然，长期能够“剩出”的私募基金管理人，在投研上一定会有自己独特的竞争力，表现在产品业绩上，应当是稳健可持续，或者长期收益风险比良好、收益风险特征比较明确，并且找到了认同管理人投资理念和产品特征的投资者。

“不是所有的投资者都追求不切实际的高回报，也不是所有的投资者都需要很低的回撤，投资者需求不同、沟通难易程度不同，使得市场存在大量中小型私募的生存空间。生存和“剩出”是私募基金管理人首要的目标。考虑到目前已经高达10万亿元以上的私募基金资产管理规模，理论上，有机会“胜出”并有志于规模扩张的私募基金管理人，其发展几乎看不到天花板。”杨典