信用债市场的违约及其机会

4月份以来市场上爆发了几个具有标志性意义的信用事件，导致做债券投资的朋友们最近压力都特别大，时刻在关注着持仓的债券是不是爆发了什么信用风险，颇有些草木皆兵的紧张氛围。

不敢买债？

梳理了一下，从2014年开始，市场总共发生了16起信用债违约事件，大部分到目前为止都没有得到解决，当然也有部分债券在该兑付的当天没有兑付，但是后来还是通过一些其他方式解决了，不过也算是实质性违约了。另外，仅仅今年以来，就有33起主体评级下调事件，部分主体的评级被下调到垃圾级别。

信用事件的爆发对债券市场产生了非常大的负面影响，以至于很多债券投资人都不太敢买债券，直接的结果就是今年很多债券取消发行。1月份有接近400亿的债券取消发行，2月份和3月份也均有接近200亿的债券取消发行。4月份有约1200亿的债券取消发行。

市场并不是大家想象的那么坏，中国的债券市场信用体系还是会继续健康发展，短期可能是遇到了问题，但如果风声鹤唳、因噎废食也是不理性的。

债券取消发行影响到发行人的财务状况、债券大面积违约引起企业出现大面积信用风险，这里面可能有过度的渲染和夸张。大量的取消发行实际上是因为很多市场利率走高，发行人不能接受更高的融资成本，自动取消发行，而并非一级发行市场信用坍塌，信用债发不出来了。

现在市场特别担心信用风险，导致高低评级之间的利差非常大。如果是AAA评级资质的债券，债券市场恨不得按照利率债的定价，如果涉及到钢铁、煤炭、有色、造船行业的标的，则买都不敢买。市场风险偏好下降非常多，中低评级的债券压力非常大。

今年资金面没有特别紧，但很多债券已经跌到这么高的收益率，实际上反应的并不是流动性溢价在里面，主要体现的还是风险溢价，所以垃圾债的群体变得越来越大，然后如果不小心买了这些债券在组合里面的话，产品的净值就会受非常大的损失。有些有潜在风险的债券在短短一周的时间里，其收益率调整的幅度会非常大。

中国特色的违约 不怕

本轮信用风险的暴露和2014年 2015年都有一些区别，今年有一些恶意的信用事件的爆发。从过去的刚性兑付，到现在常态化的违约，这是风险市场化的体现，长期看是利好债券市场健康发展的。但是，今年以来的违约糟糕在哪里呢？就在于最近爆发的一些债券违约从性质上看，可以定义为中国特色的违约。

比如企业本身的经营状况在报表等资料中未必能明显看出问题，外部信用评级也比较健康，但出现了实际控制人悄然变更或者突然宣布债务重组、债券暂停交易等情况。正是这些无序的中国特色的违约导致市场比较担心和恐慌。

但其实把国内的信用市场和国外相比较，现在市场的违约率还是比较低的。把过去几年所有的违约的债券按照信用总量去做比较，从2013年到现在的违约都算起来，也就是0.09%的违约率，远远低于国外成熟市场的违约率。

做好自己

    作为基金管理人，风险来与不来，都要进行更加完善、更加严谨的信用分析。万家基金从2011就开始建立自己的信用分析体系，并且不断的修正完善，很好的规避了近几年来爆发的一些信用风险。除此以外，我们也认为，国内的信用债市场还是应该从制度上加强监管，避免无序违约、无从清算的情况的出现：

债券市场也需要加强监管，比如券商投行在做债券发行承销工作的时候，一定要勤勉尽责。如果投行对发行人的财务数据以及背后深层次的风险不加以辨别，以至于在债券发行完后就爆出信用风险，那么监管机构是应该对该投行是否起到及时信息披露、是否勤勉尽责等进行追责的。

加强债券投资人的条款保护。比如是不是有交叉违约，是不是有提前回售的条款，包括境内跟境外的债券是不是能够做到统一的对待。包括我们在真的遇到信用风险后，我们的诉讼跟破产清算，法律程序，是不是有效和规范？举个例子，有些债券有违约风险，投资人行使回售权，选择回售，但是发行人说没钱，暂时无法兑付回售本息。这个时候实际上就是已经违约了，按照国外的正常的程序，投资人就可以去起诉发行人，要求破产清算，能拿多少钱拿多少钱回来。但是现在国内什么情况呢？投资人如果去法院递申请破产清算，法院可能会先不接受，让投资人先跟地方政府的监管部门报备一下，如果地方政府同意了法院才接受投资人的诉讼，否则不受理。有这样一些情况的存在，对整个市场事实上就是非常糟糕的打击，整个市场没有办法非常有效的去出清，没有办法有效地去给大家一个稳定的预期。

机会

目前这种市场情况是一个泥沙俱下的状态，有很多债券就是大家一发现信用评级下调，或者说没有出现信用评级下调，而是自媒体平台上传一个消息，说谁谁谁被抓了，立马债券就开始哗啦啦就开始跌。为什么跌呢？因为风控部门说有负面消息出来了，逼着投资经理去卖，这样，整个市场就出现了很多这种被错杀的信用债出来。这个时候就是做高收益债基金产品的一个非常好的时候。因为，客观上，现在有一大批高收益债的存在，同时你也有一个比较好的寻找定价错误的这样一个机会。

总结一下就是，尽管信用债和信用市场现在遭遇比较大的压力，包括很多债券出现了一些比较糟糕的恶意违约的情况。但再往后，市场预期稳定后，渡过这段困难时期，整个信用市场还是会重新回到一个比较正常的状态。